I. Introducción: En la fase de altas tasas de interés, los fondos ya han cambiado su lógica de asignación. En los últimos dos años, las tasas de interés globales se han mantenido altas, y este estado no ha terminado tan rápido como esperaba el mercado. A pesar de que las expectativas de recortes de tasas han aparecido varias veces en el mercado, después de entrar en 2026, la asignación real de fondos institucionales ya ha completado el ajuste. Este cambio se está volviendo cada vez más evidente en la asignación global de activos.

En 2024, el fondo de bonos del Tesoro estadounidense tokenizado BUIDL lanzado por BlackRock experimentó un rápido crecimiento en tamaño en un corto período de tiempo después de su lanzamiento, y en 2025 se había convertido en uno de los fondos de activos reales más grandes en la cadena. Su base no es compleja, es esencialmente deuda pública estadounidense a corto plazo, pero corresponde a un cambio muy directo: los fondos están comenzando a reevaluar la relación entre la «certeza del rendimiento» y la «exposición al riesgo». En la misma etapa, el tamaño del fondo del mercado monetario en cadena de Franklin Templeton también se está expandiendo continuamente. La característica de este tipo de productos no es cuán alto es el rendimiento, sino que la trayectoria del rendimiento es clara y los límites de riesgo están bien definidos. En un entorno continuo de altas tasas de interés, este tipo de activos se ha convertido en un importante punto de aceptación para la reasignación de fondos institucionales.

Después de entrar en 2026, esta tendencia no ha disminuido. El tamaño de los fondos del mercado monetario estadounidense aún se mantiene en máximos históricos y el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo sigue siendo atractivo. Una gran cantidad de fondos no han abandonado por completo los mercados de riesgo, sino que han comenzado a reducir la exposición a una sola dirección y, en cambio, han aumentado la asignación a estructuras de bajo retroceso y rendimiento verificable. Cambios similares también están ocurriendo simultáneamente a nivel de estrategia. En el pasado, algunas estrategias basadas principalmente en una sola dirección o lógica han experimentado retrocesos significativos en la etapa de ampliación de la volatilidad. Cada vez más instituciones están comenzando a comprimir activamente este tipo de exposición, dividiendo los fondos en diferentes fuentes de ingresos, como estrategias de arbitraje, estructuras de cobertura, carteras neutrales al mercado y módulos de rendimiento de baja volatilidad. Esto ya no es un cambio a corto plazo provocado por una sola fluctuación del mercado, sino un nuevo consenso de fondos que se está formando gradualmente en un entorno continuo de altas tasas de interés: los fondos están abandonando la «volatilidad incontrolable», no la volatilidad en sí misma.

II. La elección de los fondos comienza a ser más específica: desde el rendimiento esperado hasta el rendimiento verificable. En los últimos dos años, un cambio muy obvio es que muchos fondos están comenzando a no estar dispuestos a soportar el «riesgo de volatilidad sin protección estructural». Cuando la liquidez era relativamente abundante en los años anteriores, muchos fondos estaban más preocupados por el espacio de crecimiento en sí mismo. Incluso si el ciclo de rendimiento es largo y la volatilidad es relativamente obvia, siempre que la expectativa aún esté ahí, los fondos generalmente todavía están dispuestos a continuar asignando. Pero después de que las altas tasas de interés continuaron, los fondos comenzaron a recalcular la relación entre riesgo y rendimiento.

En 2025, el tamaño de los fondos del mercado monetario estadounidense superó los 8 billones de dólares, alcanzando un nuevo máximo histórico. Una gran cantidad de fondos no se han retirado por completo de los activos de riesgo, sino que han comenzado a reducir la dependencia de una sola dirección y han cambiado más asignaciones a estrategias estructuradas con trayectorias de rendimiento más claras y retrocesos más controlables. Porque ahora hay un punto de referencia de comparación muy realista: el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo cercano al 5% ya constituye una fuente de rendimiento sostenible y de bajo riesgo. En este entorno, la pregunta que los fondos deben responder ya no es solo «¿cuánto más puede subir?», sino: después de asumir la volatilidad, ¿pueden aún superar de manera estable el rendimiento libre de riesgo?

Los cambios en el mercado de activos digitales también son obvios. En 2024, el tamaño del fondo del mercado monetario tokenizado BUIDL lanzado por BlackRock creció rápidamente después de su lanzamiento, y en 2025 ya había alcanzado aproximadamente los $1.7 mil millones de dólares. El tamaño de FOBXX de Franklin Templeton también se está expandiendo continuamente. Este tipo de productos no son agresivos en sí mismos, y la base sigue siendo bonos del Tesoro estadounidense y activos similares al efectivo, pero los fondos siguen fluyendo continuamente. Esto significa que el mercado no carece de apetito por el riesgo, sino que está redefiniendo: qué tipo de riesgo vale la pena asumir y qué tipo de rendimiento tiene valor de asignación a largo plazo. Si el rendimiento es estable, si el retroceso es controlable y cuánto tiempo lleva recuperarse después de la volatilidad, estos factores están comenzando a ser más importantes que el «espacio de rendimiento teórico».

III. Detrás de los cambios: la reestructuración de los costos de los fondos y las estructuras de rendimiento. El cambio en los flujos de fondos no es un simple ajuste de preferencias, sino que las condiciones de restricción han cambiado. Después de que las tasas de interés se mantuvieron altas, los fondos en sí mismos comenzaron a tener «rendimiento». Esto significa que cualquier asignación debe enfrentar una comparación más directa: antes de asumir el riesgo, si puede superar de manera estable el rendimiento libre de riesgo. Este punto ha formado un sistema de referencia claro en los últimos dos años.

Tomando como ejemplo los bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo, durante el período de 2024 a 2025, el rendimiento de los bonos del Tesoro a 3 meses se mantuvo durante mucho tiempo en el rango de aproximadamente el 5%. Este nivel hace que «mantener efectivo o activos similares al efectivo» en sí mismo se convierta en una opción de rendimiento viable. Para los fondos, esto ya no es solo una asignación conservadora, sino un punto de referencia claro. Sobre la base de este punto de referencia, la lógica de fijación de precios de los activos de riesgo se vuelve a restringir. Lo primero que se comprime es la dependencia de «tiempo por espacio». En la etapa anterior de abundante liquidez, una parte de la asignación podía tolerar la volatilidad a corto plazo y esperar la realización del precio extendiendo el ciclo. Pero en el caso de que los fondos en sí mismos tengan rendimiento, el tiempo en sí mismo se convierte en un costo, y las estrategias que ocupan fondos durante mucho tiempo pero no pueden proporcionar un rendimiento determinado comienzan a reducir activamente la proporción de asignación.

El segundo cambio que se produce es la forma de desglosar las fuentes de ingresos. Las instituciones comienzan a no solo mirar el rendimiento final, sino a desglosar el rendimiento en sí mismo: qué ingresos provienen del aumento de precios, cuáles provienen de la estructura de diferenciales de tasas de interés, cuáles provienen del arbitraje y cuáles pueden existir continuamente en diferentes entornos de mercado. Este cambio es muy importante. Porque significa que el mercado está comenzando a pasar de «rendimiento direccional» a «rendimiento estructural». En esta etapa, la volatilidad en sí misma también se redefine. En el pasado, la volatilidad se consideraba más como un riesgo; pero ahora, la volatilidad está comenzando a convertirse simultáneamente en una fuente de rendimiento que puede ser valorada, desglosada y gestionada. Para las estrategias con capacidad estructural, la volatilidad del mercado, los cambios en los diferenciales de tasas de interés y los desajustes entre diferentes mercados, en cambio, generarán continuamente espacio transable. El verdadero problema ya no es si existe volatilidad en el mercado, sino: si se tiene la capacidad de manejar la volatilidad. Por lo tanto, lo que el mercado realmente elimina no es la volatilidad, sino la exposición al riesgo único que carece de protección estructural.

IV. Desde las diferencias de resultados hasta las diferencias de capacidad: la estructura comienza a determinar los resultados. En la etapa en que los costos de los fondos y las restricciones de rendimiento se están ajustando simultáneamente, las diferencias entre los activos gradualmente ya no solo se manifiestan en los resultados, sino que comienzan a cambiar a la capacidad en sí misma. Los cambios anteriores ya pueden verse, el enfoque de la asignación de fondos está cambiando. Lo que era más fácil de establecer en el pasado era el juicio en torno a una sola lógica, como el juicio sobre la dirección del precio o la asignación concentrada de una clase de activos. Pero en el entorno actual, esta forma es cada vez más difícil de soportar resultados estables. Por un lado, una sola dirección es propensa a soportar repetidamente retrocesos en un entorno de choque; por otro lado, la asignación que depende únicamente de rendimientos de bajo riesgo es difícil de satisfacer los requisitos de rendimiento general de los fondos.

Bajo tales restricciones, la forma de asignación comienza a cambiar. La cartera ya no se desarrolla en torno a un juicio, sino que se divide en diferentes partes: una parte asume la función de obtener rendimientos estables y la otra parte se utiliza para aceptar la volatilidad con el fin de obtener rendimientos adicionales. El resultado final ya no depende de si una lógica es válida, sino de si estas partes pueden formar una relación de cooperación estable. En correspondencia, la forma de manejar el riesgo también se vuelve más específica. El riesgo ya no se controla pasivamente, sino que debe dividirse por adelantado en la estructura. Diferentes fondos corresponden a diferentes capacidades de tolerancia al riesgo, y el aislamiento se lleva a cabo a través de la cartera, de modo que la volatilidad se limita al alcance local, en lugar de transmitirse entre sí en el conjunto.

En la etapa en que las tasas de interés se mantienen altas, este punto se vuelve más directo: después de que los fondos en sí mismos tienen un costo, el retroceso no solo afecta el valor neto, sino que también prolonga el ciclo de recuperación de los fondos, y si falta una división estructural, este impacto a menudo se amplifica. El cambio en la forma de usar los fondos también es obvio. Qué partes pueden ocuparse a largo plazo, cuáles deben mantener la liquidez, cuáles se utilizan para rendimientos estables y cuáles asumen riesgos, estos arreglos deben determinarse en la etapa de asignación, en lugar de ajustarse después de que aparezcan los resultados. La asignación pasa gradualmente de estar orientada a los resultados a estar orientada al proceso. Por lo tanto, el núcleo de la competencia del mercado también está comenzando a pasar de «quién apuesta por la dirección correcta» a «quién puede operar de manera continua y estable». Lo que es realmente importante ya no es solo el nivel de rendimiento, sino: si el rendimiento puede ser sostenible, si la volatilidad puede controlarse y si la estructura puede establecerse a largo plazo.

V. La encarnación de la capacidad estructural: tomando a DeShang como ejemplo. Cuando las tasas de interés se mantienen altas y las restricciones de rendimiento se ajustan, comienza a aparecer un problema más realista: no es que falten activos, ni que falten oportunidades, sino cómo hacer que estos elementos sigan funcionando en las condiciones dadas. Este tipo de problemas ya no se pueden resolver mediante una sola estrategia, sino que deben completarse en el nivel estructural.

Tomando como ejemplo el funcionamiento real de DeShang Qidian Technology, su gestión de activos no se desarrolla en torno a una dirección, sino que primero determina la estructura y luego decide la asignación. Los activos no se mantienen simplemente, sino que se reorganizan para que tengan una ruta operable en diferentes entornos. La fluctuación de los precios ya no determina directamente los resultados, sino que se descompone y se reasigna a través de la estructura. La forma de manejar los ingresos también ha cambiado. Para las estrategias con capacidad estructural, la volatilidad del mercado, los cambios en los diferenciales de tasas de interés y los desajustes entre diferentes mercados, en cambio, generarán continuamente espacio de ingresos transables. El rendimiento en la cartera no depende de una sola fuente, sino que se divide en diferentes partes: una parte asume la función de rendimiento estable, que se utiliza para cubrir el rendimiento básico, y la otra parte asume la volatilidad, que se utiliza para obtener espacio adicional. Diferentes fuentes forman una relación de cooperación, de modo que el resultado general ya no depende de un solo juicio.

El riesgo ya no se suprime pasivamente, sino que se divide claramente. Los diferentes riesgos se colocan en diferentes estructuras, operando por separado y aislándose entre sí. La volatilidad se limita al alcance local y no se amplifica continuamente dentro de la cartera. En el entorno en el que existen costos de fondos, esta división se vuelve más directa: el retroceso no es solo un cambio en el valor neto, sino que también significa una extensión del costo del tiempo. Al mismo tiempo, la forma de usar los fondos también se planifica por adelantado. Qué partes se utilizan para rendimientos estables, qué partes asumen riesgos, cuáles deben mantener la liquidez y cuáles pueden operar a largo plazo, estos arreglos ya se han completado en la etapa de asignación, en lugar de corregirse pasivamente después de que surjan problemas en el mercado. Por lo tanto, lo que realmente refleja este tipo de capacidad estructural no es el nivel de rendimiento en una etapa determinada, sino: cuando se produce la volatilidad del mercado, si la cartera aún puede operar de manera estable; cuando se produce un retroceso, si el riesgo aún está dentro de un rango controlable; cuando el entorno cambia continuamente, si la estructura de ingresos aún puede establecerse.

VI. Conclusión. Antes de que las tasas de interés muestren un cambio obvio, este cambio continuará durante un período de tiempo. Las restricciones de los fondos no desaparecerán y la forma de asignación no volverá al pasado. La misma clase de activos, bajo diferentes estructuras, los resultados ya han comenzado a abrir una brecha, y esta brecha no se borrará fácilmente debido a la volatilidad a corto plazo. Para la gestión de activos, esto es más como un proceso de selección. Lo que determina el resultado ya no es una sola oportunidad, sino si se puede mantener un rendimiento estable de forma continua en diferentes entornos. El estándar de asignación también está cambiando, si la fuente de ingresos es clara, si el retroceso es controlable, si la cartera puede operar de manera estable, estos factores están reemplazando gradualmente el nivel de rendimiento único y se están convirtiendo en un nuevo estándar de asignación. La diferencia final depende de cómo se distribuye la cartera, en qué rango se controla el retroceso y quién puede seguir viviendo de manera estable y generando ingresos de forma continua en un entorno en el que la volatilidad persiste.