在稳定币的竞争中，焦点正从“谁更合规”转向“谁能获得更多交易量”。
在“GENIUS Act”通过后，USDC确实获得了新的增长势头。Circle在美国的监管背景和合规优势使得USDC开始追赶甚至超越USDT的交易量。然而，在市场份额方面，格局并没有显著改变：USDT仍然占据稳定币市场的大部分份额，并在美国以外保持着强势地位。
这也是Coinbase和Circle与Hyperliquid合作的本质。表面上看，这是一场稳定币资产互换：USDC已成为Hyperliquid的主要报价资产，使Hyperliquid能够获得更高的收入分成。然而，在更深层次上，这是一场关于分销渠道的争夺战。
Hyperliquid是链上永续合约市场的核心平台，而永续合约自然依赖于稳定币作为定价和结算资产。谁成为这些市场的主要报价资产，谁就能获得链上活动带来的更多交易量、保证金、存款、提款和长期使用场景。Tether已经通过Binance证明了这条道路；Tether的优势不仅在于其发行规模，还在于其与全球交易系统的深度融合。
对于Coinbase和Circle来说，Hyperliquid提供了一种他们自己难以复制的全球覆盖能力。由于监管限制，Coinbase无法像Binance或Hyperliquid那样覆盖更广泛的市场，因此将USDC嵌入到Hyperliquid的底层交易中可能是他们抵消USDT网络效应的一条现实路径。
本文最值得关注的方面不是Coinbase是否在做出让步，或者Hyperliquid获得了多少收入分成，而是USDC正试图从“美国合规稳定币”转变为更广泛的“链上交易基础货币”。随着永续合约的持续增长，稳定币战争的主要战场可能会越来越集中在这些高频交易场景中。
Tether仍然主导着Binance，但Coinbase刚刚将USDC重新加载到Hyperliquid中。稳定币分销渠道之战正变得越来越激烈。
Hyperliquid正在成为当前 crypto 行业中最受欢迎的资产之一。上周，21Shares和Bitwise推出的现货HYPE ETF在美国交易所上市，Grayscale和VanEck紧随其后。涌入的机构资金背后是一场持续时间更长的竞赛：谁能分享这个交易平台的经济利益。
去年秋天，Hyperliquid发起了一项公开的RFP，以征集其原生稳定币USDH的提案，旨在收回之前流向Coinbase和Circle的收入。当时，大约有 56.00 亿美元的USDC被持有在Hyperliquid的跨链桥中，每年产生约 2.00 亿美元的利息收入，但这些收益却流向了其中心化的竞争对手。平台本身，即真正的需求来源，并没有从中受益。最终，Native Markets在社区投票中击败了Paxos、Ethena和其他竞标者，随后推出了USDH。
然而，就在上周，Native Markets将USDH出售给了Coinbase，并同意逐步淘汰这种与Hyperliquid利益相关的稳定币，允许USDC再次成为交易所的主要定价资产。作为交换，90%的相关收入将流回Hyperliquid，尽管目前尚不清楚具体的收入获取机制。外界普遍将这笔交易解读为Hyperliquid的胜利，而成本由Coinbase和Circle承担。虽然这种解读可以理解，但并不完全准确。
Hyperliquid从这笔交易中明确获得的是显著提高的收入分成，大约是USDH模式的两倍；通过与华盛顿 crypto 行业中最有影响力的声音之一结盟，它获得了更强大的监管资源；与此同时，它也恢复到最初围绕其在交易平台上构建的稳定币体验，用户已经高度信任这种体验。尤其是在过去的六个月里，在为Hyperliquid带来了很多关注的HIP-3市场中，USDC仍然是主要使用的资产。
从Coinbase和Circle的角度来看，外界更多地将这笔交易视为一个品牌机会：他们正在利用它与上一个周期中最具 crypto 原生性和最成功的项目之一建立更紧密的关系。然而，当我们比较USDC当前的市场地位与永续期货市场的增长轨迹时，另一个受益者出现了。Coinbase和Circle真正获得的是USDC的分销渠道。这种可扩展的分销可能比这笔交易的任何其他部分都更重要。
自从“GENIUS Act”通过以来，USDC确实表现出了强劲的增长势头。Circle为这项监管框架塑造的新环境做好了充分的准备：USDC总部位于美国，并且一直以合规为导向。这种定位已经转化为实际的交易量。来自Allium的数据显示，2026年5月，USDC的交易量达到 3550 亿美元，近几个月来首次超过USDT，反映出自去年7月“GENIUS Act”通过以来增长加速。
然而，稳定币市场的结构性动态并没有改变。2025年4月，在“GENIUS Act”颁布前夕，USDT占据了稳定币市场 67% 的市场份额，USDC为 27.6%。一年后，USDT的份额为 67.3%，USDC的份额为 28.1%。两者之间的变化不到半个百分点。换句话说，尽管USDC的交易量正在加速增长，但其供应份额几乎没有变化。
Artemis去年10月发布的一份报告显示，美国是USDC最主要的市场。考虑到USDC在“GENIUS Act”颁布后的增长与美国监管环境之间的相关性，可以相对有把握地得出结论，美国也是USDC增长的主要来源。然而，问题在于，美国也是新竞争者进入市场最集中的地方。Stripe已经通过Tempo和其他收购明确进入了稳定币业务；主要的金融机构也在按照“GENIUS Act”的要求推出自己的国内合规稳定币。它们都在蚕食USDC最核心的市场。
尽管仍处于早期阶段，但Hyperliquid在链上永续合约市场中的主导地位，以及其能够匹配甚至有时超过中心化交易所交易量的表现，使其获得了接近Binance在美国以外的全球覆盖范围。这也为Coinbase和Circle开辟了一条新渠道：他们可以利用Hyperliquid与Tether竞争，并将其转变为USDC的结构性分销渠道。
然而，这也提出了一个问题：为什么Coinbase不进一步直接发展自己的永续合约业务，并建立这个分销渠道呢？原因是Coinbase受到监管框架的限制，对其可以服务的客户范围和可以上线的市场数量有限制。目前，Coinbase覆盖了大约 100 个国家，略多于Binance覆盖的 180 个国家的一半。Hyperliquid受益于更“宽松”的运营环境，可以覆盖更广泛的市场，这使其在Binance和Coinbase面前具有一定的优势，而Coinbase本身很难复制这种优势。
因此，Coinbase和Circle选择让Hyperliquid承担全球覆盖的角色，而USDC作为底层资产进入这些市场。这笔交易使他们能够通过USDC供应量的增长和由此产生的收入来分享收益，而无需直接卷入一场注定难以获胜的管辖权之战。他们只获得了一部分经济利益，但这是一个Coinbase单独无法达到的规模。
Tether也在做自己的版本，尽管规模要小得多。在4月份Drift遭受攻击后，Tether承诺注入高达 1.475 亿美元以支持其复苏。这笔交易使USDT成为Drift的结算资产，同时为指定的做市商建立了Tether支持的USDT限额，并为交易激励层提供了资金。换句话说，Tether利用Drift的危机，改变了一个主要的Solana永续合约DEX的基础货币。在此次交易之前，USDC在Solana上作为稳定币的存在是USDT的两倍多，这种动态在整个Solana链上普遍存在。
稳定币战争的双方都意识到了同一件事：永续合约市场是稳定币竞争的关键战场。总的来说，为了利用“GENIUS Act”带来的增长势头，Coinbase和Circle需要更多的分销渠道，而这笔Hyperliquid交易可能就是这样一个切入点：使USDC能够在核心链上交易场景中传播，进入 crypto 行业中增长最快的类别之一，并有可能与USDT和Binance平起平坐。
这也可能是对美国国内监管边界的进一步押注。CFTC主席Selig明确表示，他希望永续合约可以在美国公开交易，而“CLARITY Act”的通过可能会确保这一点。本周的报告表明，SEC正准备在其Project Crypto倡议下启动一项“创新豁免”，允许 crypto 原生平台在较轻的注册要求下提供代币化美国股票的链上交易。
从Selig领导下的CFTC和Atkins领导下的SEC的监管方向来看，Coinbase似乎正在提前布局：允许Hyperliquid在美国市场获得分销能力，而USDC已经确立了作为核心资产的地位。当然，以上仍然是推测。但这确实与华尔街和机构参与者可能如何看待Hyperliquid相符：将其视为他们进入未来永续合约系统的切入点。对于一项资产来说，这几乎是最具吸引力的顺风之一。
[律动]
USDC的战略反攻：为什么Hyperliquid合作改变了稳定币战争的一切
最近Coinbase-Circle-Hyperliquid联盟标志着稳定币领域的一个关键时刻，预示着USDC和USDT之间竞争的根本性转变。虽然大多数市场参与者关注市值和交易量，但这一合作代表了一个复杂的战略举措，可能重塑整个加密生态系统的分配经济。
新战场：交易量与网络效应
多年来，稳定币叙事一直由监管合规主导。USDC将自己定位为美国市场的”合规”选择，而USDT则利用其全球网络效应和先发优势。然而，2026年5月的数据揭示了一个关键演变：USDC的交易量（3550亿美元）超过了USDT，但USDT仍保持67.3%的市场份额，远高于USDC的28.1%。
这种二元性揭示了真正的战场：稳定币不再仅仅在合规或信任方面竞争，而是在分销渠道和产品集成方面竞争。Hyperliquid合作是Coinbase和Circle承认，仅靠监管定位无法取代USDT根深蒂固的网络效应——他们必须捕获实际创造价值的基础设施。
Hyperliquid：USDC全球扩张的特洛伊木马
使这一合作特别具有战略意义的是Hyperliquid在市场中的独特地位。作为一家交易量可与中心化交易所媲美的领先永续合约平台，Hyperliquid为Coinbase提供了一个全球分销渠道，而该交易所本身因监管限制无法直接进入。
90%的收入分成模式不仅是一种财务让步——这是对分销基础设施的战略投资。通过将USDC作为Hyperliquid上的主要报价资产嵌入，Coinbase和Circle获得了以下曝光机会：
- 高频交易活动：永续合约为保证金、抵押品和结算产生大量稳定币流动
- 全球市场准入：Hyperliquid更广泛的监管覆盖弥补了Coinbase的局限性
- 网络效应：随着交易量增加，USDC将更深度地融入平台运营
这是一个典型的平台策略——类似于亚马逊如何构建AWS来补充其电子商务业务。Coinbase不仅仅是在销售稳定币；它正在为下一代去中心化交易基础设施构建基础架构。
Tether的回应：Drift的赌博策略
USDC-Hyperliquid的举措直接挑战了Tether在永续市场的主导地位。Tether对Drift的1.475亿美元投资是一个明确的反制措施，试图将USDT定位为Solana永续生态系统的基础货币。然而，这似乎是一种防御性策略，而非战略进攻。
虽然Tether通过Binance维持其主导地位，但Coinbase-Circle-Hyperliquid联盟代表了一种更复杂的分销方法。他们不依赖单一的交易所合作伙伴，而是建立一个多元化的交易平台网络，使USDC能够成为高容量活动的默认稳定币。
代币影响：超越表面
对于经验丰富的投资者来说，这一合作创造了超越USDC与USDT表面叙事的微妙机会：
HYPE：最直接的受益者。该合作不仅带来交易量增加，还通过Coinbase的参与带来了机构信誉。21Shares和Bitwise推出的HYPE ETF进一步验证了平台的价值主张。随着90%的收入回流至Hyperliquid，该代币的效用和潜在的回购销毁机制可能创造显著的价值捕获。
USDC：虽然已经受益于监管顺风，但这一合作提供了可扩展的分销渠道，可能加速其在美境外的采用。关键问题在于这是否能转化为对USDT根深蒂固全球影响的有意义市场份额增长。
USDT：尽管面临竞争压力，USDT的网络效应仍然强大。该合作可能迫使Tether在分销策略上更加激进，可能导致在某些市场上USDC溢价面临压力。
监管棋局：为未来清晰定位
这一合作的时机与重要的监管发展相吻合。随着CFTC的Selig对永续合约表示开放态度，以及SEC可能为原生加密平台开发”创新豁免”，Coinbase似乎正在战略性地将USDC定位在未来监管清晰度可能带来益处的基础设施中。
这代表了一种复杂的监管套利：通过现在将USDC定位为Hyperliquid等平台的主要稳定币，Coinbase创造了一条护城河，如果某些链上交易活动在美国获得监管批准，这条护城河可能会变得愈发有价值。
风险与不确定性
尽管这一举措的战略性很高，但仍存在重大风险：
- 监管不确定性：SEC不可预测的执法行动可能扰乱当前设置
- 竞争回应：Tether可能通过更激进的分销合作伙伴关系进行回应
- 市场波动性：加密市场低迷可能影响Hyperliquid上的交易量
- 集中风险：Hyperliquid对这一单一合作伙伴关系的依赖创造了一些脆弱性
长远游戏：稳定币作为基础设施
这一合作最重要的意义在于认识到稳定币正在从简单的价值储存资产演变为关键的基础设施组件。战斗不再仅仅关于哪种稳定币更可信或更合规——而是关于哪一种将成为下一代金融应用的默认基础架构。
对于投资者而言，这意味着评估稳定币不仅基于其监管定位或收益率优势，还要基于其分销能力和对高价值交易基础设施的整合。USDC-Hyperliquid合作代表了对这一新范式的复杂方法——一种可能在未来几年从根本上重塑竞争格局的方法。
稳定币战争已进入新阶段，战场不再仅仅是监管性的——它是结构性的、全球性的，并深深嵌入在未来金融系统的基础设施中。