从时间上来看，距离 DAT（数字资产财库）公司爆发也仅仅过了一年左右。但体感上，我会觉得恍如隔世。那些动辄数十亿美元的融资、股价一夜十倍的暴涨，还有眼睛都不眨就买入数千万乃至数亿美元的比特币、以太坊，把二者的价格分别推到超过 12 万和接近 5000 美元的日子，似乎已是很久之前的光景。

随着比特币和以太坊价格的快速下跌，大量 DAT 公司的 mNAV 跌破 1 的「最终警戒线」，给这场疯狂的故事按下了暂停键。如果我们拿加密货币市场来举例，去年市场的躁动就像 2021 年的牛市，想要赚钱，不要问，先买。但当下，冷静下来的金融市场玩家们不禁要问一句：DAT 的投资逻辑到底是什么？

在贝莱德工作了二十年，从 2018 年就开始参与贝莱德数字资产业务的 Joseph Chalom，在加入 Sharplink 担任 CEO 之后，用他在金融领域的专业水准，用简单易懂的方式回答了这个问题。因为相信，所以选择「我选择回归，是因为我坚信以太坊的长期机会。」

2025 年 6 月，Chalom 从贝莱德退休。然而，一通电话改变了他的人生轨迹。Consensys 创始人、以太坊联合创始人，时任 Sharplink 董事长的 Joseph Lubin 邀请他加入 Sharplink。在采访中，Chalom 毫不讳言这是一次使命感驱动的选择。

在转型成以太坊 DAT 公司之前，Sharplink 是一家总部位于明尼苏达州、专注于在线体育博彩和游戏营销的技术公司，通过联盟营销和数据分析服务连接体育迷与博彩平台。这种业务模式在特定市场有稳定收入，但想象空间有限，导致其股价长期在低位徘徊。转折发生在 2025 年 5 月，Sharplink 宣布完成一笔高达 4.25 亿美元的私募融资（PIPE），由以太坊生态核心公司 Consensys 领投，参投方包括 Galaxy Digital、ParaFi Capital、Pantera Capital、Electric Capital、Ondo 等知名加密风投与基础设施机构。伴随着这笔融资，以太坊联合创始人 Joseph Lubin 出任 Sharplink 董事长。

10 年前，Joseph Lubin 为以太坊生态的应用和商业化创办了同时服务于以太坊消费（2C）端和企业和开发者端（2B & 2D）的 Consensys，并推出了爆款产品包括 MetaMask 和 Infura。2025 年 6 月，Sharplink 正式宣布启动以太坊财库战略，将 ETH 作为公司主要的储备资产。这一决定使其成为首家公开宣布以以太坊为核心财库资产的纳斯达克上市公司。

此后，Sharplink 以惊人的速度开始积累 ETH 持仓：通过 PIPE、ATM（按市价发行）股权融资、注册直接发行等多种资本工具，公司在短短数月内积累了超过 80 万枚 ETH。Sharplink 的股价也随着这一转型发生了剧烈变化。在 2025 年 5 月之前，SBET 的价格长期在 3 美元以下徘徊；到 2025 年 8 月，股价一度攀升至 20 美元以上，涨幅超过 400%。即便经历后续回调，这家公司的市值仍远超其作为游戏营销公司时期的估值。

被「返聘」的 Joseph Chalom 对 Sharplink 的定位非常清晰。即使在 Sharplink 开始积累 ETH 一个月后，其他公司跟风用夸张的「表演」疯狂将市场上的 ETH 装进上市公司的口袋，也丝毫没有动摇这位金融老兵从踏进公司大楼第一天就确定的底层逻辑。这种战略定力，来自于过往无数的实战经验。

在采访中，Chalom 将自己的职业生涯分为两个阶段：在贝莱德的前十二年，他参与了全球最大的机构级投资组合管理与风险管理系统之一的 Aladdin 系统的建设与规模化，服务超过 1000 家顶级金融机构，管理资产规模超过 10 万亿美元。在此期间，他担任 BlackRock Solutions 的首席运营官。从 2018 年开始，Chalom 转向数字资产领域。他回忆道，贝莱德在 2018 年组建了区块链团队，但当时的加密行业远未准备好迎接大型机构入场。

「我们见了数百家公司、银行、托管商和监管机构，也遇到了很多骗子，」Chalom 表示，「那会儿我们认为行业还不够成熟：标准太低，安全性太低，也不理解机构的要求。」这一等就是三年。从 2018 年到 2021 年，贝莱德的数字资产团队主要在做三件事：第一，成为 Circle（USDC 稳定币发行方）的重要投资者，并管理其稳定币财库组合；第二，将阿拉丁（Aladdin）系统与 Coinbase 对接，使传统投资者可以通过熟悉的界面配置比特币和以太币；第三，推动比特币 ETF 和以太坊 ETF 的获批。

后来，包括贝莱德在内的机构成功打破 SEC 数年的封锁，在 2024 年初正式推出比特币现货 ETF，成为了 Web3 里程碑式的时刻。除此之外，Chalom 还深度参与了贝莱德代币化基金 BUIDL 的创建，这只建立在以太坊主网上的类货币市场基金，发行对应的代币化份额，投资者可以在获取收益的同时，24 小时内与稳定币自由切换。可以说，贝莱德这 8 年来对加密资产的不断探索，塑造了 Joseph Chalom 对这一新兴行业的理解。

与很多 crypto native 的年轻人不同，Chalom 或许没有办法完全理解链上很多新奇的实验，但他对如何将以太坊摆盘雕花，送上机构投资者的餐桌上，有着独到的理解。为什么是以太坊？为什么不直接买以太坊？如果让你采访 Joseph Chalom，相信这也会是你第一时间会想到的问题：为什么会将以太坊作为储备资产？为什么投资者不直接买以太坊，而要买 Sharplink 的股票？

针对第一个问题，Chalom 给出了 5 点原因。首先，以太坊是「有生产力的资产」。比特币和以太坊都可以作为价值储存手段，但以太坊独有的质押机制使其能够产生原生收益。「你可以获得大约 2.75% 的年化收益，」Chalom 解释称，「以太坊的生产力是它与比特币非常不同的地方。」

其次，ETF 产品的结构性缺陷给了 Sharplink 这样的 DAT 公司机会。美国的以太坊 ETF 最初不允许质押。即便后来部分 ETF 获准质押，由于美国证券交易委员会（SEC）对每日流动性的要求，ETF 发行人只能质押约 50% 至 70% 的持仓。质押需要几十天的排队时间，解质押也需要一周左右的排队时间，ETF 必须随时满足投资者的赎回需求。此外，ETF 还会收取管理费，并留存约 18% 的质押收益。「如果你投资 Sharplink，」Chalom 强调，「我们几乎 100% 质押了我们的持仓。」

剩下的三个观点并不关键，主要是强调以太坊的优势，例如即时结算、24/7 交易、跨境流通、可编程性等对传统金融的变革力量以及安全性、流动性厚度等。Chalom 表示，「55% 的稳定币都在以太坊生态中，Coinbase 的 Base、Robinhood 采用的技术栈、贝莱德的代币化尝试，都建立在以太坊之上。」他认为，以太坊将成为「资本市场的链」，而其他链可能更多服务于游戏、meme 币等对速度和成本更敏感、但对安全性要求较低的场景。

更关键的问题紧随其后：既然以太坊这么好，为什么投资者不直接买 ETH，反而要「退而求其次」投资 Sharplink 的股票？Chalom 的思路很清晰：「这其实是两个问题，一个是为什么投资者要通过以太坊 DAT 公司来获得敞口，另一个则是为什么选择 Sharplink 作为标的。」

在 DAT 之前，投资者可以直接购买 ETH，或者通过中心化的机构间接获得敞口。直接购买 ETH 对于高净值的投资者而言，你要么选择自己搭建一套安全体系，要么就要花费额外的成本进行托管。至于后者，BlockFi、Celsius、Genesis、Babel 等等在 2022 年暴雷的机构已经说明了问题：你需要面对不透明的对手方风险。在此之外，如果你想要通过质押获取额外收益，则更加复杂：该选择什么样的质押方式？怎么选择安全可靠的供应商？

Chalom 表示，作为美股上市公司，有严格的披露、审计等监管要求。公司如何处置储备资产，选用哪家质押供应商，如何保证安全等等问题都需要慎之再慎。之前去年很长一段时间里，DAT 公司都在强调 mNAV，即公司市值和持有的加密资产之间的比率。当这个数字大于 1 时，发行股份囤积加密货币的飞轮才有运转的动力。但在笔者看来，Sharplink 可能并不需要这些「参数」，对这家 DAT 公司而言，只需要市值与持有的 ETH 价值不出现过分的偏离即可。因为本质上，Sharplink 更像是一个专门管理以太坊的基金。

不同的是，你不需要交管理费，基金本身也不必为赎回准备流动性，也不会从质押收益中分成。从这个角度，你会发现 Sharplink 虽然稳居「第二大以太坊 DAT 公司」的位置，但其曝光量却远不如另一家以太坊 DAT 公司大，核心就是两者的底层逻辑存在根本的差异。这就是 Joseph Chalom 要回答的第二个问题：为什么选择 Sharplink 作为标的？

Sharplink 从第一批购买的 ETH 到账后就开始了质押，且选择的是自建团队、自主管理。公司聘请了来自传统金融和加密领域的专业人士，自行完成 ETH 的购买、托管和质押。「我们的资产管理成本是固定的，就是我们的人员工资。如果 ETH 价格翻倍，我们的财库价值翻倍，但我们的成本不会翻倍。我宁愿承担固定成本，也不愿意为不断增长的蛋糕支付额外的费用。」数据显示，这种差异直接影响了机构持仓结构：Sharplink 约 46% 的股份由大型机构投资者持有，这些机构显然更青睐其纯粹、低成本、机构化的 ETH 敞口模式。

现在回头来看，Sharplink 一开始就已经想好了这条道路：不依靠讲故事来博取关注，而是专注于如何做出一个机构青睐的，足以取代以太坊本身的投资标的。

有关未来的判断: 以太坊的长期生态和应用基建

当被问及是否会在以太坊价格下跌时感到失望或信念动摇时，Chalom 的回答展现了一位经历过多轮周期的机构老兵的成熟。「加密市场的波动性意味着它既会上涨，也会下跌。」他回忆道，在过去七年中，他已经历过六次类似的周期：价格暴涨、大量投机和杠杆涌入、随后回调约六个月、最终再度创出新高。「每次回调后，市场都会带着更好的标准和安全性回来。」

令 Chalom 感到惊讶的，是 2025 年下半年基本面的极度乐观与价格表现的背离。「大约五个月来，以太坊价格一直低迷，但周围的每一个信号、每一个公告都是最乐观的：纽交所宣布 24/7 交易、纳斯达克跟进、贝莱德将一切代币化、香港稳定币法案、韩国新立法、日本通过新法规……这些真实的新闻之下价格却如此之低，这很不寻常。」他将这种背离归因于宏观环境：地缘政治冲突、关税争端、特朗普与中国的贸易紧张，导致市场整体风险偏好下降。「我相信以太坊长期来看会取得成功。我担心的是整体宏观经济对黄金、股票都呈负面态度。战争太多，关税太多，风险太大，人们不愿承担更多风险。」

对于以太坊的天花板，Chalom 拒绝给出具体价格预测，但提出了两个判断基准：第一，链上活动是否在增长？稳定币、现实世界资产代币化、DeFi 的经济活动是否在扩张？第二，这些活动中以太坊的市场份额是在增加还是在流失？如果答案都是肯定的，那就是对 ETH 最好的信号。Sharplink 在此前 mNAV 低于 1 时就选择了暂停 ATM 融资，转而使用现金和质押收益进行回购。这在某种程度上也表现出 Sharplink 的纪律性。

对于未来的演进方向，Chalom 在采访中透露了若干可能性，但措辞谨慎：「我们的首要策略是成为以太坊最重要的数字资产财库。但也许在未来，我们可以建立有真实应用场景的以太坊全生态公司，也许是一个以太坊协议，也许是一个基础设施公司，有人需要编写区块、确认区块、排序区块，并从中获得费用收入。」但 Chalom 也强调核心原则是风险管理和合规先行：「我们管理着 20 亿美元的 ETH，你不能犯错。」

链接「新资产」与「老钱」的桥梁：以太坊的机构生态大门

Sharplink 的故事，本质上是一座连接传统金融与加密原生世界桥梁的故事。Joseph Chalom 的二十年贝莱德生涯，让他深刻理解机构投资者的痛点和门槛；而以太坊的技术特性，恰好提供了满足这些需求的解决方案。与其他 DAT 公司的激进扩张不同，Sharplink 选择了一条更以太坊原生、更回归以太坊核心的理念、更偏机构化、更注重成本效率和风险管理的路径。

自建资管和技术团队、接近 100% 质押、固定成本结构、严格的合规标准，以及 8 家银行分析师的独立覆盖，这些元素共同构成了 Sharplink 的品牌内核：它不是一家试图制造话题的加密投机公司，而是一个让传统投资者能够安心且最高效地获得以太坊生态长期价值的公共市场工具。以太坊联创担任董事长，全球最大资管公司金融系统负责人和数字资产的早期推手担任 CEO，加上曾任职于桥水基金的 CIO（首席信息官）以及在 Consensys 负责业务的 CDO（首席数据官），这样的组合是所有 DAT 公司中最能代表底层数字资产生态的。用 Chalom 的话说就是「我们最懂以太坊。」

10 年前，Joseph Lubin 离开以太坊基金会创立 Consensys 是为了能够更加高效地完善以太坊生态发展必须的工具和基础设施。10 年后，Joseph Lubin 联合发起 Sharplink，为以太坊打开了机构化生态的大门，并邀请全球最大的资产管理公司的老兵也是数字和金融科技产品专家担任 CEO。这场为以太坊发起的「二次革命」，目的亦是与当年一样，为一个即将爆发的生态打下坚实的地基。

Chalom 在采访中也表达了非常自信的观点：「资产是以太坊，代码是 SBET。」在这个简单而有力的等式背后，是一位华尔街老兵对以太坊生态的深切信念，也是传统金融与去中心化未来之间越来越紧密的纽带。无论以太坊价格的短期波动如何，这种结构性融合的趋势，或许才是 Sharplink 这一现象背后最值得关注的信号。

[Foresight News]