このレポートは Tiger Research によって作成されました。ステーブルコインの発行は、仮想通貨分野で最も収益性の高いビジネスの 1 つです。しかし、Tether (USDT) と USDC が合わせて市場シェアの 85% 以上を占めているため、新規参入者が同じ準備金利子モデルで競争するのは非現実的です。このレポートでは、この分野でそれぞれ独自の地位を築いている 4 つの発行者を分析します。Tether は約 62% の市場シェアでリードしています。コアとなる準備金利回りモデルに基づいて、同社は信頼を再構築し、ビッグ 4 会計事務所の監査を導入し、新規事業に 200 億ドルを投資することで収益源を多様化しています。StraitsX は、主に準備金利子で収益を上げているのではなく、決済手数料に重点を置いています。Alipay+、GrabPay、Visa との統合は現実世界での実用性を示しており、月間取引量は時価総額の 2.5 倍に達し、モデルの実現可能性を証明しています。シンガポール金融管理局から競合他社より早く主要決済機関ライセンスを取得したことで、規制要件が競争上の優位性に変わった。M0はステーブルコインを直接発行しない。代わりに、共有インフラストラクチャを提供し、他の企業が独自のステーブルコインを発行できるようにする。MetaMaskとExodusは既にプラットフォーム上でステーブルコインを運用している。このモデルは、発行者と開発者が参加することでネットワーク効果を通じて強化され続けている。国内規制の枠組みがない中で運営されているKRWQは、既に規制システムの外で運営されていた韓国ウォンNDF市場におけるオフショア需要の先駆けとなった。規制の枠組みが確立されれば、同社は既に確立されているオフショア流動性を活用して韓国国内市場に参入し、その後、アジアの他の主要なNDF通貨にこのモデルを複製する予定である。ステーブルコイン発行市場は単一のビジネスモデルに収束しておらず、むしろ多様なパターンを示している。各発行者の規模と位置付けに基づいて、根本的に異なる収益戦略が共存している。ステーブルコインの発行は、暗号資産分野で最も収益性の高いビジネスの一つであり、機関投資家の参加がますます増えています。Tetherはこの分野の先駆者であり、初期の取引市場における主要な流動性プロバイダーとして主導的な地位を確立しました。Circleはこれに続き、規制遵守を優先し、2025年6月にニューヨーク証券取引所に上場することで、伝統的な金融分野への影響力を拡大しました。この機関投資家による普及プロセスにより、ステーブルコインの時価総額は合計で約3,000億ドルに達し、主要な法域が正式に規制枠組みを確立するに至りました。米国は2025年7月にGENIUS法に署名し、決済用ステーブルコインに関する初の連邦規制枠組みを確立しました。EUによる暗号資産市場規制法の施行と香港によるステーブルコイン条例の制定は、世界的な規制競争の本格的な開始を意味します。この成長の勢いはさらに加速すると予想されます。Tiger Researchの分析によると、ステーブルコインの年間純供給増加額は、2024年の550億ドルから2025年には1,010億ドルへとほぼ倍増する見込みです。主要な管轄区域が関連法制を整備し、機関投資家の需要が実現すれば、保守的な年間成長率15%の仮定でも、市場規模は2030年までに6,000億ドルを超えると予測されます。ステーブルコインのコア収益モデルは、発行そのものではなく、準備金管理にあります。ユーザーが1ドルを預け入れると、発行者は1テザー（USDT）またはUSDCを発行し、その1ドルを米国債やマネーマーケットファンドなどの低リスク資産に割り当てます。発行規模が拡大するにつれて、準備金ベースと発生する利息収入も増加します。このモデルは本質的に規模の競争です。準備金利息から大きな収益を生み出すには、数千億ドル規模の流通資金が必要です。現在、テザー（約62%）とUSDC（約25%）が合わせて市場シェアの85%以上を占めており、残りの15%は数十の小規模発行体に分散しています。新規参入企業にとって、準備金利息モデルだけで競争するのは非現実的です。新規参入企業は、代替収益モデルを設計したり、事業内容を完全に再定義したりすることで、この課題に取り組んでいます。一部の企業は、主に取引手数料と実体経済との統合に依存しています。また、ステーブルコインを直接発行するのではなく、発行インフラを提供し、ネットワークサービス手数料を稼ぐ企業もあります。さらに、比較的規制の厳しい通貨圏でまず海外需要を吸収し、規制枠組みがより強固になった時点で国内市場に参入する企業もあります。ステーブルコイン発行市場は単一のモデルに収束するのではなく、多様化しています。各発行体の規模と位置付けに基づいて、根本的に異なる収益戦略が共存しています。以下のセクションでは、主要関係者へのインタビューに基づき、これらのモデルが実際にどのように機能しているかを詳細に分析します。 Tether：ステーブルコインの市場ベンチマーク。Tetherは2014年に米ドルペッグ型ステーブルコインTetherを初めて発行し、現在ステーブルコイン市場の約62%のシェアを占め、事実上業界のパイオニアとしての役割を果たしています。Tetherが10年以上にわたり市場リーダーの地位を維持できているのは、単に先行者利益によるものではありません。Tetherを今日の姿に形作ったのは、一連の積極的かつ慎重な構造変革です。具体的には、準備資産構成の包括的な見直し、コマーシャルペーパーから米国財務省証券への移行、四半期ごとの外部検証メカニズムの確立、そして、ステーブルコイン事業からの利益を人工知能、エネルギー、教育、通信などの分野に再投資する多角的なビジネスモデルへの移行です。ビジネスモデル：Tetherの収益源は多様ですが、準備資産管理がその中核を成しています。TetherはTetherを発行するたびに、同額の米ドルを受け取り、それを米国財務省証券、リバースレポ取引、マネーマーケットファンドなどの安全資産に投資します。発行が増加すると、運用資産が拡大し、それに応じて利息収入が蓄積されます。さらに、準備資産の一部は金とビットコインの形で保有されており、これら2つの資産の価格上昇により、時価総額がさらに増加します。公開情報によると、準備資産管理の収益が総利益の大部分を占めています。二次的な収益源には、プロトコル統合手数料と取引手数料が含まれます。さらに、Tether は、人工知能、エネルギー、通信などの分野をカバーする、Tether 準備金とは独立した戦略的投資ポートフォリオを維持しています。規制への関与: 2025 年第 1 四半期以降、Tether はエルサルバドルのデジタル資産法に基づくステーブルコイン発行者ライセンスを保持しており、国家デジタル資産委員会の監督下で運営されています。しかし、この構造が透明性を制限していると主張する人もいます。Standard & Poor's は、Tether の透明性スコアが低い理由の 1 つとしてこれを挙げています。Tether は、米国市場に別々に参入することでこの問題に対処しています。GENIUS 法の下で、同社は、米国規制環境向けに特別に設計された製品ラインとして USAT を立ち上げ、Tether はグローバル市場向けの汎用製品として継続しています。これら 2 つの市場は構造的に独立しており、並行して発展しています。Tether はまた、透明性の論争にも積極的に対応しています。 BDO によって検証された四半期準備金証明レポートがベンチマーク慣行であったが、Tether は 2026 年 3 月に正式に Big Four 会計事務所に依頼し、Tether の準備金の完全な監査を実施させた。特定の時点での準備金の構成を確認するだけの証明とは異なり、完全な監査は、より高い基準の精査で資産、負債、内部統制システムを網羅する。市場はこれに反応した。TEDA の規制遵守が改善されるにつれて、Circle の株価は約 20% 下落した。これは、TEDA が以前の最大の競争上の弱点に対処し、それによって市場の競争環境を再構築していることを示している。成長戦略: TEDA の成長戦略は、実世界の資産の拡大、技術革新、および新しいビジネス開発に焦点を当てている。同社の主力実体資産商品は、スイスの金庫に保管されている現物金と1対1で裏付けられたトークンであるTether Goldです。この商品は、金裏付けステーブルコインの時価総額の半分以上を占めており、その基礎となる資産規模は拡大し続けています。同時に、新規事業開発も進んでいます。Tetherの独自の投資ポートフォリオは200億ドルを超え、人工知能、エネルギー、メディア、通信セクターに幅広く分散されています。このポートフォリオはTetherの準備金とは完全に独立しており、余剰資本の成長エンジンとして機能し、ステーブルコインの発行から生み出された利益を長期的な成長ドライバーに再投資しています。重要なポイント：Tetherの事例は、ステーブルコイン事業への参入を検討している企業にとって、いくつかの構造的な洞察を与えてくれます。まず、ステーブルコインの発行は規模の経済が働く事業です。発行されるTetherはすべて、米国財務省証券への投資に対応しています。発行が増加すると、財務省証券の保有が増加し、それに伴って利息収入も増加します。発行と運用資産の間のこの直接的なつながりを理解することが、あらゆるステーブルコインのビジネスモデルを分析する出発点です。 第二に、規制遵守はオプションではなく、前提条件です。 Tetherでさえ、規制の枠組みの中で運営しなければなりません。 現在の規制の枠組みの曖昧さに関係なく、ビジネス構造の設計は、最初から規制システムへの組み込みを考慮する必要があります。 ステーブルコインは基本的に、規制の枠組みの中で運営される業界です。 StraitsX: ASEANの実体経済をターゲットとするステーブルコイン発行者。 StraitsXはシンガポールを拠点とするステーブルコイン発行者です。そのコア製品はXSGD（シンガポールドルにペッグ）とXUSD（米ドルにペッグ）で、インドネシアルピアなどの主要なASEAN通貨に事業を拡大しています。デジタル資産の発行自体よりも注目すべきは、StraitsXがASEANの実体経済に直接接続された決済インフラを構築していることです。オンチェーンデータプラットフォームrwa.xyzのデータによると、XSGDの月間取引量（約3,990万米ドル）は、時価総額（約1,580万米ドル）の約2.5倍です。TetherやUSDCなどの主流のグローバルステーブルコインと比較すると、StraitsXの絶対資産規模と取引高はまだ比較的小さいですが、その応用シナリオは根本的に異なります。主流のステーブルコインは主に仮想通貨取引所での投資取引に使用されますが、StraitsXのトークンは日常の現実世界のビジネス活動に使用されます。ビジネスモデル：StraitsXの収益モデルは取引手数料を中心としています。準備金利息収入は流通量や金利などの外部変数によって制約されますが、取引手数料は取引量に連動しており、ビジネスの成長に合わせて拡大することができます。準備金利息収入：流通しているXSGDとXUSDに対応する準備金は、DBS銀行、スタンダードチャータード銀行、ユナイテッドインターナショナル銀行の信託口座に保管されています。シンガポール金融管理局の規制によれば、利息はトークン保有者ではなく会社に帰属します。総流通供給量が約6,500万米ドルであることから、年間収益は260万米ドルから325万米ドルと推定されます。決済処理手数料：これは、ステーブルコインを使用して支払いまたは決済が行われるたびに発生します。主なチャネルには、資金の流入と流出、QRコード決済ネットワーク（Alipay+およびGrabPayと統合）、銀行カードの発行（Visaがスポンサー）が含まれます。この収益は、手数料率ではなく、取引量に連動しています。OTC取引とFXスワップスプレッド：ステーブルコインのスワップ、売買取引、大規模なOTC取引から得られるFXスプレッド。決済手数料は主にStraitsXの外部ネットワーク統合を通じて発生します。Alipay+やGrabPayなどの主要モバイル決済プラットフォーム、およびBinanceやBybitなどのグローバル取引所が、さまざまなアプリケーションシナリオをカバーするStraitsXのシステムを採用して資金決済を行っています。特筆すべきは、StraitsX の内部データによると、Visa カードにリンクされたステーブルコイン決済は過去 1 年間で 40 倍に増加し、カード発行は同時期に 83 倍に増加したことである。規制上の位置付け: 暗号資産業界は一般的に、厳格な規制が事業拡大を制限すると考えている。しかし、StraitsX は反対のアプローチを取り、シンガポール金融管理局 (MAS) の規制枠組みを競争上の防御策に変えている。この戦略は、StraitsX の MAS 主要決済機関ライセンスに基づいている。このライセンスにより、StraitsX は MAS が規制する 7 つの主要決済サービスのうち 6 つの運営を許可されている。これにより、同社は単一の法人内で国境を越えた送金、外国為替、加盟店決済、口座発行を合法的に行うことができ、単純なトークン発行の範囲をはるかに超えている。XSGD と XUSD は、MAS の単一通貨ステーブルコイン規制枠組みに実質的に準拠したステーブルコインとして認められている。機関投資家の資本がブロックチェーン エコシステムに大規模に参入するには、銀行レベルの顧客確認 (KYC) およびマネーロンダリング対策 (AML) システムが基本的な前提条件となります。規制の枠外で運営されているほとんどの仮想通貨企業は、この基準を満たしていません。StraitsX は、規制当局と協力して次世代の暗号化された本人確認システムを開発しています。その戦略は、将来の機関投資家の資金流入に必要なコンプライアンス基準を事前に満たし、それによってこの資本を独占的に吸収できる能力を確保することです。成長戦略: 持続可能な収益モデルを確立した後、StraitsX の次の目標は、新しい決済市場に参入することです。その長期的な成長の原動力は、主に現実世界の資産決済から来ています。株式や債券などの伝統的な資産が徐々にオンチェーンに移行するにつれて、決済方法としてのトークン化された現金の需要も増加します。StraitsX は、複数のブロックチェーン環境間でクロスチェーン相互運用性を提供することで、機関の決済ニーズを取り込むことを計画しています。重要なポイント: StraitsX の事例は、長期的な成長は主に実世界の資産決済によって推進されることを示しています。株式や債券などの伝統的な資産がオンチェーンになるにつれて、決済媒体としてのトークン化された現金の需要はそれに応じて増加します。StraitsX は、複数のブロックチェーン環境間でクロスチェーン互換性を提供することで、機関の決済ニーズを早期に取り込むことを計画しています。まず、総供給量よりも回転率の方が重要です。非 USD ステーブルコインの発行者は、発行規模だけで成長を達成することはできません。実世界のアプリケーションシナリオの確保と企業決済ネットワークへの統合を優先する必要があります。重要な指標は、時価総額ではなく回転率です。次に、規制遵守は競争上の堀です。StraitsX は、シンガポール金融管理局から早期にライセンスを取得し、規制要件を参入に対する構造的な障壁に変えました。ステーブルコインは、暗号通貨の世界と伝統的な金融の交差点にあり、本質的に規制された業界です。発行者が規制遵守を達成するスピードと、規制当局との緊密な協力関係は、競争上の成功を左右する重要な変数となるでしょう。M0 Company: ステーブルコインの開発者と発行者のための共有インフラストラクチャ。M0 Company は共有インフラストラクチャを提供し、企業がステーブルコインをローンチし、金融機関がそれを発行できるようにします。M0 Company はステーブルコインを直接発行するのではなく、インフラストラクチャを提供することで、複数の開発者が共通の技術基盤上で独自のステーブルコインをローンチできるようにします。このアーキテクチャは、2 つの主要な問題を解決します。まず、ステーブルコイン市場は断片化されており、各発行者が独自の独立したステーブルコイン発行技術スタックを運用しているため、通貨間の互換性に構造的な困難が生じています。次に、M0 Company がない場合、ステーブルコインの開発者は「コールドスタート」問題に直面します。ローンチ当日に、流動性、パートナーシップ、ネットワーク効果をゼロから構築する必要があります。M0 Company は、共有レイヤーを通じて両方の問題を同時に解決します。このプラットフォーム上のすべてのステーブルコインは、共通の標準と技術に基づいて構築されており、ローンチ時から既存の流動性を共有し、プラットフォーム上の他のすべての M0 搭載ステーブルコインと 1:1 で交換可能です。現在、M0インフラストラクチャ上に構築されたステーブルコインには、MetaMaskのmUSD、ExodusのXO Cash、KASTのUSDK、NobleのUSDN、UsualのUsualMなどがあり、その他にも多くのプロジェクトが開発中です。M0発行技術スタックを利用している発行体には、Bridge（Stripeの子会社）、MoonPay、1Moneyなどがあります。ビジネスモデル：発行者とは、準備金を担保として保有し、M0インフラストラクチャを使用してステーブルコインを発行し、準備金から得られる利息の一部からプラットフォームに所定の手数料を支払う規制機関を指します。構築者とは、特定のユースケースを持つ組織であり、M0企業を利用して独自のステーブルコインを発行・管理し、経済的利益を得るとともに、通貨の運用を自社製品に直接カスタマイズします。MetaMaskのmUSDの事例は、これら2つの役割が実際にどのように連携しているかを明確に示しています。MetaMaskは、M0テクノロジーを活用し、mUSDブランドで独自のステーブルコインを設計・構築し、必要な機能と製品レイヤーを追加しました。規制ライセンスを保有するブリッジ企業は、担保として使用される米国債を管理し、プラットフォームの義務を履行し、必要に応じてmUSDを発行・焼却します。これら2つの役割は完全に分離しています。ブリッジ企業は最終的なユースケースや製品を所有しておらず、MetaMaskは担保を一切取り扱いません。しかし、最終的にユーザーに届くステーブルコインは、ネットワーク上の他のすべてのM0駆動ステーブルコインと1対1で即座に交換でき、流動性は初日から共有されるため、ゼロから構築する必要がなくなります。収益の流れは、発行者が保有する担保から発生する政府債券の利息から生じます。この利息を徴収する一方で、発行者は未発行の発行量に対してプラットフォームに別途ミント手数料（2026年3月時点で3.33%）を支払う必要があります。M0の現在の流通供給量は約2億7600万ドルです。この数字は、より多くの発行者と構築者がプラットフォームを採用するにつれて増加し続けると予想されます。規制への関与：M0はテクノロジー プラットフォームとして位置づけられ、コンプライアンス義務を構造的に各発行者に分離しています。M0のコアステーブルコイン モジュールは、リスト管理、取引の停止、資産凍結を可能にするなど、発行者に必要とされるコンプライアンス機能を技術的に組み込んでいます。しかしながら、これらの機能の実際の実装、およびライセンス、マネーロンダリング対策、顧客確認（KYC）などのその他のすべての規制上の義務は、各発行者の直接の責任となります。M0は技術ツールを提供しますが、発行者が負うべき規制上の責任を代替するものではありません。この責任分担が実際に効果的に機能するためには、発行者は事業を展開する各市場の関連規制を遵守する必要があります。M0は、米国がステーブルコイン規制において最も急速に進展している市場であると考えています。2025年7月にGENIUS法が制定され、ステーブルコインに関する連邦レベルの規制枠組みが確立された後、ステーブルコインに対する企業の需要が大幅に加速しました。主要な管轄区域が明確な規制枠組みを確立するにつれて、ステーブルコインの需要は拡大し続け、M0企業が自社のインフラストラクチャを市場標準として確立する機会が増えています。成長戦略：M0の現在の最優先事項は、プラットフォーム上でのM0ベースのステーブルコインの総流通量を拡大することです。価格差に基づく収益は流通量の増加に伴って増加するため、現段階ではビルダーと発行者のネットワークを構築することが最も重要な指標となります。CEOのルカ・プロスペリ氏は公開インタビューで、今後2～5年間はネットワークの拡大が最優先事項になると述べています。ビルダーの基盤はすでにウォレット、ゲーム、フィンテック、決済など多岐にわたり、MetaMask、Exodus、Noble、Usual、Kastなどが参加しています。GENIUS Actの成立に伴い企業による採用が加速している今こそ、発行者ネットワークを拡大する絶好の機会です。この期間中にM0がプラットフォームにどれだけの発行者とビルダーを引き付けられるかが、長期的な市場における地位を決定づけるでしょう。重要なポイント：M0の事例は、ステーブルコイン市場の競争環境の変化を示しています。競争は「どのステーブルコインが最も高い流通量を達成するか」から「誰が発行者と構築者のネットワークとインフラ標準を最初に支配するか」へと移行しています。第一に、迅速な統合はネットワーク効果を生み出します。M0のインフラ上に構築されているため、プラットフォーム上のすべてのステーブルコイン機能との互換性を自動的に実現し、各ステーブルコインごとに繰り返し統合開発を行う必要がなくなります。第二に、インフラの価値は市場規模とともに増大します。すべての企業がステーブルコインを独自に発行できるわけではありません。発行者が増えるにつれて、ライセンス、技術、流動性管理を処理できる共有インフラの価値は継続的に増加します。まさにこれが、M0企業の構造的優位性が市場の成長とともに強化され続ける理由です。ステーブルコイン市場が少数の支配的なプレーヤーに高度に集中しない限り、多数の発行者と構築者をつなぐ普遍的なインフラの価値は上昇し続けるでしょう。今後の重要な課題は、M0企業が推進する共有標準が業界のインフラ層となるかどうかです。 KRWQ: 韓国ウォンをオンチェーンで実現。KRWQは韓国ウォンにペッグされたステーブルコインで、IQがFraxと共同で2025年10月にローンチしました。注目すべきは、韓国には現在、ウォン建てステーブルコインに関する国内規制枠組みがないことです。KRWQのターゲット市場は韓国国内市場ではなく、オフショア市場です。韓国ウォンは韓国国内でのみ合法的に使用できる通貨ですが、ウォンの為替レートの変動に対するヘッジや投機を目的とする海外投資家からの需要は非常に高いです。例えば、サムスン電子の株式を保有する外国人投資家は、ウォンの為替レートの変動に完全に晒されています。ドル高は損失を意味し、ドル安は利益を意味します。このリスクを軽減したい投資家でさえ、韓国国外でウォンエクスポージャーを直接ヘッジすることはできません。このため、ノンデリバラブルフォワード（NDF）が生まれました。NDFは米ドルで決済される契約で、決済額は合意された為替レートと実際の為替レートの差額であり、直接ウォン交換は行われません。この構造に基づき、ウォンNDF市場は取引量で世界最大級の市場の一つに成長しました。KRWQの戦略は、まずこのオフショア需要を取り込み、韓国国内の規制枠組みが確立されたら国内市場に参入することです。これは基本的に「オフショア優先、オンショア追随」ですが、従来の道とは逆の順序です。ビジネスモデル：既存のNDF市場は、銀行間の二者間交渉を中心とした店頭市場であり、価格設定が不透明で取引コストが高いのが特徴です。韓国政府によるオフショアウォン取引の規制により、適格な参加者のプールが狭まり、流動性が抑制されています。さらに、取引は決済前に契約満了を待つ必要があり、固有のカウンターパーティリスクを生み出します。KRWQは、永久契約を通じてこれらの制約に対処することを目指しています。ノンデリバラブルフォワード（NDF）と永久契約は構造的に同一の商品です。どちらも韓国ウォンに直接変換されず、価格差に基づいて米ドルで決済され、どちらも韓国ウォン為替レートリスクのヘッジまたは方向性賭けに使用できます。唯一の違いは満期日です。NDFには固定の満期日がありますが、永久契約には満期日がなく、オンチェーンで24時間365日運用でき、同じ機能をより低いコストで提供します。最近、KRWQはEDXM Internationalを通じてNDF市場を立ち上げました。規制への関与：KRWQは2トラック戦略を採用しています。まずオフショア市場で事業を確立し、次に国内規制が確定した後にオンショア市場に参入します。KRWQの設計は、現在韓国国会で審議中のステーブルコイン法を参照しており、規制要件を満たす最初の韓国ウォンステーブルコインになることを目指しています。しかし、韓国の国内法環境は依然として複雑です。規制の不確実性は短期的には市場参入の障壁となるが、KRWQにとっては競合他社に対するオフショア流動性における優位性を確立するための時間稼ぎにもなる。最終段階では、KRWQは韓国の規制銀行と提携し、ステーブルコインの発行と償還をサポートする韓国ウォンの直接入金と出金を可能にする計画である。成長戦略：KRWQの成長戦略は3つの段階に分かれている。第1段階、オフショア需要の獲得（現在の段階）：オフショア機関と分散型金融プロトコルをターゲットとした、KRWQに基づく永久契約取引インフラストラクチャの構築。第2段階はオンショア移行です。韓国国内法が可決された後、既存のオフショア流動性とインフラを活用して韓国国内市場に参入します。第3段階は、他のアジア通貨への複製とプロモーションです。韓国ウォンの他に、インドルピー、新台湾ドル、インドネシアルピアはすべてアジアの主要なノンデリバラブルフォワード（NDF）通貨です。これらの通貨は、韓国ウォンと同様の構造的特徴、すなわち資本規制と活発なオフショアNDF市場を共有しています。重要なポイント：第一に、規制のギャップは受動的に待つのではなく、機会と見なすことができます。アジアのステーブルコイン市場では、規制は市場参入の前提条件とみなされることが多く、ほとんどの参加者は法制化を無期限に待っています。韓国ウォンキャッシュコーポレーション（KFC）は異なる視点を持っています。国内規制に関係なく、オフショア市場からの需要は現実のものです。オフショア流動性はオンショア市場への参入のてことして機能します。第二に、韓国ウォンNDF市場はすでに国内規制の範囲外で運営されています。KFCはこの需要を吸収する上で主導的な役割を果たしています。規制枠組みが整えば、確立されたオフショア流動性とインフラを活用して韓国国内市場に参入するだろう。彼らの戦略は待つことではなく、既に収益が生み出されている分野で最初に展開することだ。後発企業にはまだチャンスがあるのか？ステーブルコイン市場は高度に集中しており、TetherとUSDCだけで総供給量の85%以上を占めている。新規参入企業が同じ準備金金利モデルで競争するのは非現実的だ。しかし、このレポートで分析した事例は、この市場に参入する道は一つではないことを示している。後発企業にとっての核心的な原則は、TetherやCircleと同じレベルで競争することを避けることだ。準備金規模の競争で勝つことは不可能だが、決済ネットワーク、発行インフラ、オフショア市場など、さまざまな方向で独自のポジショニングを見つけることができる。ステーブルコイン市場が拡大するにつれて、競争の多様性も増している。この業界は単一のモデルを繰り返すのではなく、多様化しており、複数の異なる戦略が共存する市場環境を形成している。本レポートで取り上げた企業は、もはや挑戦者ではなく、それぞれの分野でリーダーとなっていることに留意すべきである。彼らの手法から学ぶことは有益だが、単に模倣するだけでは不十分だ。次世代の参入企業は、これらの先駆者がまだ取り組んでいない新たな課題を定義し、解決しなければならない。最終的に、ステーブルコイン発行市場で生き残る企業は、差別化された参入戦略を持つだけでなく、その戦略を実行し、規模拡大の過程で生じる新たな課題を解決できる企業となるだろう。市場は「新しいビジネスモデルを見つけ出すことができるのは誰か」という段階を超え、「そのモデルを真に導入し、成功裏に運用できるのは誰か」という段階に入った。[タイガーリサーチ]