5月18日、トークン化された株式の1日の取引高は35億7000万ドルに急増し、新記録を樹立しました。この数字はすぐに共有されました。しかし、より重要なのは、NvidiaやTeslaを買っているつもりでも、実際には「価格保証」を買っているだけかもしれないということです。「米国株オンチェーン」の真の意味、つまり株式所有権、議決権、配当権をオンチェーンシステムに完全に統合することは、ウォール街がようやく本格的に取り組み始めたばかりのことです。この2つは同じではありません。過去2年間、オンチェーン金融は確かに1つの点で成功しました。それは、ユーザーが資産の価格変動に容易にアクセスできるようにすることです。ユーザーは米国株のようなトークンを24時間365日取引し、ステーブルコインで決済を行い、参入障壁を低くして米国株の価格変動から利益を得ることができます。しかし、これらの変化はすべて同じレベルに焦点を当てています。取引方法は再構築されましたが、資産の権利は再構築されていません。得られるのは「価格変動」であって、「資産所有権」ではありません。本当の問題は権利レベルにあります。オンチェーンで保有するトークンはどのような法的権利に対応しているのでしょうか? これは、今日の35億7000万ドルの背後にある最も重要で、最も見落とされやすい質問です。「トークン化された株式」は単一の商品ではなく、むしろ段階的に進化する構造スペクトルです。左から右へ、権利はますます完全になりますが、コンプライアンスと機関のコストも上昇します。最初のレイヤー: 合成価格エクスポージャー (シャドウ資産)。これは現在最も主流の形態です。保有するトークンは基本的に価格追跡ツールにすぎません。基盤となるレイヤーは通常、デルタヘッジ、マーケットメーカーリスク管理、部分的な実際の株式担保、店頭契約を通じて価格アンカーを維持します。重要なポイントは、資産を受け取っているのではなく、価格の結果を受け取っているということです。リスクは株式自体ではなく、プラットフォームの信用にあります。2番目のレイヤー: カストディ保有構造 (限定的な権利マッピング)。このレイヤーでは、実際の株式のカストディが特徴になります。これは通常、1:1の資産保有を実現するためにSPVまたはカストディ構造を使用し、ユーザー資産を分離しようとします。最初のレイヤーと比較すると、これは質的な変化です。基礎となる資産は実際に存在し、構造は「資産マッピング」に近くなっています。しかし、問題は残っています。あなたはまだ株主ではありません。議決権とガバナンス権は通常、ユーザーの手にはありません。配当は、従来の証券システムを通じて実行されるのではなく、オンチェーンメカニズムを通じて「再分配」されることがよくあります。本質的に、これは法的権利ではなく、経済的権利のマッピングです。第3レイヤー：権利インターフェースレイヤー（ここで代理投票が出現し始めます）。このレイヤーは「権利」に触れ始めます。一部のプロジェクトは、従来の金融インフラストラクチャと接続し始めており（Ondoと金融サービス大手Broadridgeのパートナーシップなど）、オンチェーンユーザーがコーポレートガバナンス情報を閲覧したり、株主文書を受け取ったり、議決事項について意見を表明したりできるようにしています。これは「株主」に近いように見えますが、重要な違いは、法的議決権ではなく、プロセスに参加しているということです。実際の議決権は、中間構造によって一律に執行される可能性があります。このレイヤーの本質は、権利が可視化されつつあるものの、まだ執行できないということです。第4レイヤー：決済レイヤーのトークン化（パイロットフェーズ）。このレイヤーは、真に「完全なオンチェーン株式所有権」を表しています。主な機能には、配当、株式分割、および投票が統一された決済レイヤーで実行されること、オンチェーン記録が徐々に法的登録と一致すること、および規制された金融インフラストラクチャによってクリアリングが完了することが含まれます。このレイヤーを推進しているのは、もはやネイティブの暗号通貨プロジェクトではなく、クリアリングハウス、取引所システム、および従来のブローカーおよび投資銀行ネットワークです。彼らが行っていることは非常に明確です。証券市場の基盤となるインフラストラクチャをデジタル化することです。多くの人が、このラウンドと2021年のFTXのトークン化された株式の試みとの類似点を指摘するでしょう。しかし、本質は全く異なります。 2021年、FTXはSolanaチェーン上で約55銘柄の株式のトークン化版をローンチし、断片的な取引をサポートし、担保として利用できるようにしました。しかし、これには2つの致命的な欠陥がありました。真の株主権がなく、SECへの証券登録もなかったことです。そのため、実質的には真の証券インフラというよりは「オンチェーン価格マッピング製品」のようなものでした。今回の変更の鍵は参加者の変化です。現在、システムにはDTCC、NYSE、Nasdaq、Morgan Stanley、SECが含まれています。過去2年間、オンチェーンの世界は「資産価格をどのように取引するか」に取り組んできましたが、今や課題は「資産の権利そのものをどのように定義するか」です。難しさは技術ではなく、システムにあります。具体的には、株主の身元をどのようにマッピングするか、議決権をどのように執行するか、配当をどのように自動化するか、国境を越えた規制をどのように調整するかなどです。問題は「それが可能か」から「既存の金融秩序が書き換えられるか」へと変わりました。トークン化された株式システム全体を基盤レイヤーまで圧縮すると、残る疑問は3つだけです。1つ目は、オンチェーンアドレスが株主の身元を法的に表すことができるか。2つ目は、配当、投票、株式分割をオンチェーンで自動的に実行し、法的に認められるか。3つ目は、国境を越えた規制システムと決済システムがオンチェーンシステムと同期して動作するか。35億7000万ドルは終わりでもクライマックスでもありません。むしろシグナルのようなものです。過去のトークン化された株式は「取引方法」を変えただけでした。現在起こっている変化は、より深い構造的移行を表しています。世界の証券市場の「権利システム」は解体され、ブロックチェーン上に再構築されようとしています。このプロセスが続けば、Nvidiaを購入できるかどうかだけでなく、世界の資本市場の定義そのものも変わるでしょう。*この記事は情報提供のみを目的としており、投資アドバイスを構成するものではありません。投資にはリスクが伴います。慎重に投資してください。