間近に迫った春節は、一連の急落に見舞われました。まず、金と銀の価格が高値から暴落し、次に暗号通貨がサポートなしに急落し、すべての主要なサポートレベルを突破しました。ついに、米国株、香港株、A株がすべて暴落しました。私は昼夜を問わず、一方にお金を失い、もう一方にお金を失いました。私の資産はさまざまなセクターに分散しており、すべてが暴落しました。幸いなことに、暗号通貨の保有資産の大部分を清算していましたが、株式市場の暴落からは逃れられませんでした。FigmaやXPeng Motorsなどの一部の銘柄は、保有資産が70%以上減少しました（私の総資産の70%ではありません。タイトルにクリックベイトを使用したことをお許しください）。市場にはいくつかの解釈があります。 Anthropicの法的AIは非常に強力であるため、専用のソフトウェアはもはや必要なくなり、大規模なモデルで十分になるため、ソフトウェア株が暴落しました。 Googleの収益は良好でしたが、設備投資ガイダンスは市場予想を50%上回りすぎました。 * 次期連邦準備制度理事会議長のウォーシュ氏は強いドルを維持したいタカ派なので、簡単には金利を引き下げず、バランスシートを縮小する可能性もある。私は上記はすべてデタラメだと思う。アナリストはしばしば市場の下落に一見合理的な理由を見つけるが、こうした理由は多くの場合単なるノイズに過ぎず、市場の真の核心テーマや運営ロジックを覆い隠している。たとえアントロピックの法律関連AIが強力だとしても、どれだけの収益を生み出しているのだろうか？その収益はSAPを上回ると予測されているのだろうか？SAPのようなソフトウェアベンダーはただ手をこまねいて破壊されるのを待っているだけなのだろうか？グーグルの設備投資額が高いときはキャッシュフローが心配で、低いときは支出不足、AIサプライチェーンの資金不足、グーグルのAIの遅れなどが心配される。ウォーシュ氏のそれはさらに馬鹿げている。彼はまだ就任していないというのに、就任後の彼の行動を空想しているなんて、個人投資家よりも想像力豊かですね。たとえウォーシュ氏が就任したとしても、雇用統計の低迷を考えると、FRBのこれまでの政策スタンスを完全に覆すことは非常に難しいでしょう。タカ派的な姿勢を取ることも難しいでしょう。この株価下落は、流動性の逼迫と高いバリュエーションが激しい市場変動を引き起こしている結果だと私は考えています。アレックスが台北101に登ったように、高く登るほど風が強くなります。平地ではそよ風を感じますが、100メートルの高さでは風が強くなり、心臓がドキドキします。現在の米国株のバリュエーション水準はどのくらいでしょうか？バフェット指標という、株式時価総額とGDPの比率を示す指標があります。バフェット氏は、75%から90%の比率が妥当だと考えています。120%以上になると、「火遊び」のように著しく過大評価されていると見なしています。現在、この指標は230%です。もちろん、高いバリュエーションが必ずしも市場の暴落を意味するわけではないことは周知の事実です。GDPデータの収集にはタイムラグがあるため、バフェット指標の実際のバリュエーションは見た目ほど極端ではない可能性があります。しかし、この銘柄はもはや割安な水準ではなく、多額の利益を上げている機関投資家がいつでも利益確定を行う可能性があるため、市場のボラティリティは必然的に増幅するでしょう。S&P 500の予想PERは22.0倍で、過去30年平均の17.1倍を上回っています。22.0倍は、おおよそ(22.0-17.1)/(20.4-17.1)≒+1.5標準偏差に相当します。言い換えれば、この銘柄のバリュエーションは「著しく割高」な水準にあり、既に「+1σライン」（20.4倍）を上回り、2000年のドットコムバブル期のPER25.2倍に近づいています。一方、流動性の逼迫は、市場に向かって吹き付ける強風のようです。1. 流動性の逼迫に対する最初の打撃は、日本国債です。日本国債の利回りが急上昇するたびに、世界市場から流動性が流出しています。日本は世界最大の債権国であるため、長期にわたるゼロ金利政策は大規模な「円キャリートレード」を助長してきました。世界中の投資家は低コストの円を借り入れ、高利回りの海外資産（米国株など）に投資しています。日本の国債利回りが急上昇し、金利差が縮小すると、キャリートレードの魅力は低下し、損失が発生する可能性があり、大規模な清算の波を引き起こします。投資家は、借入金の返済に必要な円を得るために海外資産を売却する必要に迫られます。このプロセスは、世界的なレバレッジ解消と資産売却を誘発します。2月初旬には、短中期金利差（2年米ドル金利から2年日本円金利を差し引いたもの）が大幅に低下したことが分かります。これは、キャリートレードにおいて、レバレッジをさらに削減し、資金を統合する必要性が高まったことを意味します。2. TGA勘定と国債発行：抜本的な削減 米国財務省一般会計（TGA）は、市場流動性に影響を与える重要な変数です。財務省が債券発行や課税を通じてTGA残高を増やすことは、金融システムから資金を引き出すことに相当し、銀行準備金の減少につながり、流動性が逼迫します。逆に、財務省が支出を行う（TGA残高を減らす）と、市場に流動性が注入されます。2026年2月初旬、市場はTGA再編と大規模な国債発行という二重の圧力に直面しました。高いTGA残高：2月初旬の時点で、TGA残高は約8,932億ドルの高水準で推移していました。米国財務省は、3月末までに残高を8,500億ドルに維持し、4月の納税シーズン終了までに約1兆250億ドルのピークに達する計画でした。これは、財務省が市場から資金を引き出すことを意味していました。大規模な国債発行：財務省は、TGAを補充し財政赤字を補填するために、2月初旬に大規模な四半期借り換え計画を発表し、市場の流動性逼迫状況をさらに悪化させました。この「燃料供給の遮断」アプローチは、銀行準備金の減少に直接つながり、金融機関は流動性確保のために信用引き締めと資産売却を余儀なくされ、市場に連鎖反応を引き起こしました。3. CMEによる証拠金所要額の引き上げ：歴史的な「デレバレッジ」貴金属市場が極端なボラティリティに直面すると、シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）は先物契約の証拠金所要額を引き上げることで、デレバレッジを強制します。この動きは歴史的に、強気相場の終焉を告げる役割を果たしてきました。2026年2月初旬の貴金属価格暴落は、CMEの継続的な介入と高い相関関係がありました。銀価格が過去最高値を記録した後、CMEは金と銀の先物の証拠金所要額を6回連続で引き上げ、銀の初期証拠金は11%から18%に引き上げられました。既に大きな損失を被っていたロングポジションにとって、これは「傷口に塩を塗るようなもの」であり、大量の清算を直接引き起こしました。歴史上最も顕著なマージン上昇とその影響のいくつかを以下に示します。流動性の問題は、流動性に焦点を当てて対処する必要があります。米国株式企業のファンダメンタルズや連邦準備制度理事会（FRB）の会合におけるマクロレベルの声明を研究するだけでなく、以下の流動性指標にも注目する価値があると考えています。1) 決済層資金（水位）：純流動性＝連邦準備制度理事会（FRB）の総資産 – TGA – ON RRP（翌日物リバースレポ）。これは「市場で利用可能な現金」の方向性を示す指標です。純流動性の低下は、一般的に資金調達環境が逼迫していることを意味します。2) 短期資金調達コスト（資金は割高か？）：SOFR（翌日物資金調達金利）。SOFRの異常な上昇は、短期資金調達コストが上昇し、市場のボラティリティが高まっていることを示しています。3) 金利のボラティリティ（マーケットメイクとレバレッジはこれに耐えられるか？）：MOVE（米国債ボラティリティ指数）。 MOVEの上昇傾向は、金利のボラティリティが高まり、金融仲介機関のバランスシートが縮小し、レバレッジが低下し、リスク資産が受動的に下落する可能性が高いことを意味します。4)世界的なレバレッジ解消の連鎖（「急激な引き締め」の最も一般的な理由の1つ）：USDJPY（急激な円高が起こっているか？）：US2Y-JP2Yスプレッド（キャリートレードの裾野が狭まっているか？）：円高とスプレッドの縮小は、キャリートレードのレバレッジ解消の始まりに近いと言えます。5)信用確認（引き締めが資金調達側に伝播しているか？）HY OAS（ハイイールドクレジットスプレッド）HY OASの拡大は資金調達環境の悪化を示し、リスク資産の下落が広がりやすくなります。