上図は香港金融管理局の公式サイトからのものです。香港のステーブルコインライセンスの発行がなかなか正式に実現せず、市場の第一反応は通常「延期」という二文字です。しかし、私が思うに、この件で本当に議論に値するのは「なぜ延期されたのか」だけでなく、それがより現実的な問題を改めて示しているということです。香港は暗号資産関連のライセンスに対して、依然として典型的な慎重な推進ロジックを取っています。

ステーブルコインのような、すでに公式に繰り返し説明され、立法のリズムも比較的明確な事項でさえ、市場の期待どおりにスムーズに実現していない現状では、多くの決済機関が待っているVA dealing（仮想資産取引サービス）とVA custody（仮想資産カストディサービス）のライセンスは、「すぐに来る」という幻想を抱く必要は全くありません。暗号資産決済、ステーブルコインの受払い、オンチェーンの清算・決済業務を準備している人にとって、今最も危険なのは、ライセンスが高いことでも、コンプライアンスが難しいことでもなく、業務開始のリズムを間違った場所に賭けてしまうことです。ライセンスが下りてこないため、業務を動かせず、市場の窓口は先に進んでいきます。最終的には、何もかも準備したのに、時間だけを逃してしまうという状況になりかねません。

香港のステーブルコインライセンスの件が市場を揺るがしているのは、それ自体が重要だからだけでなく、多くの人がそれを信号灯と見なしているからです。理由は簡単です。ステーブルコインは香港において、周辺的な議題ではなく、ここ数年のWeb3規制の配置において最も核心的な部分の一つです。それは決済に関係し、資金の流れに関係し、未来のオンチェーン金融インフラストラクチャの構築にも関係します。もしこのライセンスが順調かつ明確に発行されれば、市場は自然と「香港の暗号資産金融に対する規制の実現が、真に実行段階に入った」という判断を下すでしょう。

しかし、現在の問題は、この灯が皆の期待どおりに灯っていないことです。香港金融管理局（金管局）は、慎重さ、確実さ、十分な準備の必要性、制度実現の質の確保の必要性を強調する可能性が高いでしょう。このような説明自体は十分に理解できます。なぜなら、ステーブルコインが正式にライセンス規制に組み込まれると、規制当局が見るのは「発行できるかどうか」だけでなく、準備資産、償還メカニズム、資金隔離、アンチマネーロンダリング（AML、アンチマネーロンダリング義務）、そしてシステミックリスクの伝播といった一連の問題だからです。つまり、ライセンス発行が遅いのは、制度の準備ができていないからではなく、規制当局が重要な局面で曖昧な空間を残したくないからかもしれません。

しかし、市場は説明だけを見るのではなく、リズムも見ます。リズムが遅れると、外部は必ず「申請者の準備ができていないのではないか」「リストがまだ決まっていないのではないか」「規制当局内部の尺度がまだ定まっていないのではないか」「より高レベルの政策調整を待っているのではないか」と推測し始めます。これらの推測のどれが真実であるかは、必ずしも重要ではありません。重要なのは、市場がそれによって「香港は暗号資産関連のライセンスに対して、依然として早くはない」という認識を再調整することです。

今回の延期をステーブルコインライセンス発行プロセスにおける小さな出来事として理解するだけでは、浅はかです。本当に理解すべきは、香港が暗号資産規制において一貫して取ってきたスタイルです。それは、やらないのではなく、非常にゆっくり、非常に着実に、そして順序を非常に重視して行うということです。多くの人が香港に対して、金融市場が成熟し、制度が透明で、国際化の度合いが高いという自然なフィルターを持っています。そのため、方向性が定まれば、その後のライセンスと制度はすぐに実現すると考えています。しかし、現実はそうではありません。香港は金融インフラストラクチャ、決済システム、公的資金、クロスボーダー資金の移動に関わることについては、これまで「先駆け型の規制」ではなく、「確認型の規制」を行ってきました。

つまり、市場がすでに方向性を見出し、リスクの境界線がほぼ明確になり、政策の結果が制御可能になった時点で、初めてライセンス制度を正式に導入することを好みます。ステーブルコインはまさにその典型的な例です。その方向性は、香港はとっくに認めています。制度も確かに推進しています。政策姿勢も一貫して前向きです。しかし、実際にライセンスを発行する段階になると、リズムは依然として遅くなります。なぜでしょうか？なぜなら、ライセンスを発行するということは、単に数社に一枚の紙を発行するだけでなく、規制当局が正式に新しい金融アレンジメントが稼働状態に入ることを確認したことになるからです。それは、その後、仮想資産の決済、取引、カストディ、清算・決済に関連するライセンスも、ほぼ同じ経路で推進される可能性が高いことを意味します。市場がどれだけ焦っているか、業界がどれだけ期待しているかではなく、規制当局自身が「今こそ許可できる段階だ」と考えているかどうかを見ているのです。

現在、多くの決済機関、海外進出プロジェクト、ステーブルコイン決済チームが、VA dealingとVA custodyを注視しています。理由は理解に難くありません。多くの暗号資産決済業務にとって、この2種類のライセンスの適合性は非常に高いからです。特に、ステーブルコインの受払い、加盟店決済、オンチェーンの資金回収、ウォレットと清算の連携を希望するチームは、香港がこの2つのライセンスを発行すれば、自分たちの業務に最適な落としどころができると自然に考えるでしょう。問題はそこにあります。「適合する」は「すぐに手に入る」とは同義ではありません。ステーブルコインの発行という、すでに長らく公にされ、制度構築も比較的成熟している事項でさえ、まだ延期されている現状では、VA dealingとVA custodyという、より後続の層、付帯的な層に属するライセンスが、ステーブルコインよりも早く発行される可能性は低いでしょう。

規制の順序から見ると、この2種類のライセンスがステーブルコインよりも先に発行される可能性は低いでしょう。理由は簡単です。ステーブルコインは、基盤となる決済と資金単位の問題であり、ある意味では「インフラストラクチャ」に近いものです。一方、VA dealingとVA custodyは、仮想資産サービスを中心に展開される業務ライセンスであり、それらも重要ですが、規制当局は通常、より完全なメインフレームワークの後に推進します。したがって、もし今でも「まずは待って、香港のVA dealing/VA custodyが出てきたら、すぐに業務を開始する」というビジネスプランを立てているチームがあるとしたら、そのリズムの配置は非常にリスクが高いと言えます。この2つのライセンスが発行されないからではなく、あなたが待てないかもしれないからです。

多くの人がコンプライアンス計画を立てる際、まず「最も理想的なライセンスは何ですか？」と尋ねることに慣れています。この質問は間違っていませんが、不完全です。もっと尋ねるべきなのは、「どのライセンスが、私が現在の段階で業務を開始するのに最も適していますか？」ということです。これは全く異なる2つの質問です。もしあなたが暗号資産決済、ステーブルコインの受払い、クロスボーダー決済、オンチェーンの清算に関連する業務を行っているのであれば、長期的には、香港は確かに配置する価値があります。そのブランド効果、制度信用、アジア市場に向けた波及力は非常に強力です。問題は、長期的に配置する価値があるからといって、短期的に業務開始を完全にそこに賭けるのに適しているとは限らないということです。業務にはウィンドウ期間があります。特に決済業務は、あなたがライセンスを取得した後、市場がその場であなたを待っていてくれるわけではありません。顧客は待ちませんし、協力会社も待ちませんし、競合他社はなおさら待ちません。あなたが今日、まだ未来のライセンスを待ち続けている間に、他の法域のライセンスを取得して、加盟店、チャネル、ウォレット、OTC（店頭取引）、清算・決済のリンクを稼働させ始めているかもしれません。あなたがようやく「理論的にはより完璧な」ライセンスを取得したときには、市場の構図はすでに他の人に占拠されているかもしれません。したがって、ビジネスの観点から見ると、最も危険なコンプライアンス戦略は、「ライセンスの選択を間違える」ことではなく、いつ来るかわからないライセンスを待つために、長期間動かないことです。これは業務の推進を直接妨げ、最終的にはコンプライアンスがより確実になるのではなく、市場が先になくなってしまいます。

もしあなたの現在の目標が、香港のライセンスの話を単に作るのではなく、できるだけ早く暗号資産決済業務を推進することであるならば、VA dealingとVA custodyを待ち続けるよりも、いくつかのより現実的な経路を真剣に検討する方が良いでしょう。米国のMSB、米国のMTL、カナダのMSB、オーストラリアのDCEなどです。これらの法域にはそれぞれ問題があり、それぞれコストもかかりますが、いわゆる「万能ライセンス」は存在しません。しかし、それらには共通の利点があります。少なくとも明確なルールの下で、まず動き出すことができるということです。多くの決済業務にとって、最も重要なのは、最初からグローバルで最も美しい規制アーキテクチャを構築することではなく、合法的に開始でき、持続的に反復でき、顧客や協力会社と連携できる出発点を見つけることです。業務が動き出せば、その後、香港を補完するにせよ、ヨーロッパを補完するにせよ、中東を補完するにせよ、複数の法域構造にするにせよ、すべてが自然なアップグレードになります。逆に、最初のステップを踏み出すことができなければ、その後どんなに美しいライセンス設計も、PPT（パワーポイント）にとどまる可能性があります。したがって、現実的な戦略は通常、「香港だけを待つ」のではなく、「香港を引き続き注視するが、業務開始を香港だけに賭けない」ということです。

本当に奪う価値があるのは、まだ出ていないライセンスではなく、市場のポジションです。結局のところ、多くのチームが現在不安に思っているのは、ライセンスそのものではなく、次の暗号資産決済のウィンドウ期間を逃してしまうのではないかということです。この不安は正しいです。しかし、解決策は必ずしも待ち続けることではありません。ステーブルコインの発行延期は、すでに市場に非常に明確な注意喚起を与えています。香港は引き続き行うが、市場が焦っているからといって加速することはないでしょう。そうであるならば、本当に成熟した戦略は、受動的に待つのではなく、積極的にポジションを選ぶべきです。誰が最初にライセンス経路、資金経路、協力経路、顧客経路を構築したかが、市場を最初に占有する可能性が高くなります。その時になって、香港の後続ライセンスが本当に発行されたら、あなたはライセンスを補完し、構造をアップグレードし、規模を拡大することができます。ゼロから始めて、再び追いかけるのではなく。したがって、もしあなたが今、暗号資産決済、ステーブルコインの受払い、Web3クロスボーダー決済のような業務を見ているのであれば、私の提案は非常に明確です。希望をすべて香港の次のライセンスに賭けないでください。ステーブルコインが延期されるのであれば、VA dealingとVA custodyを苦労して待つ必要はありません。本当にすべきことは、それらがいつ出てくるかを推測し続けるのではなく、業務を最初に稼働させることができる法域と構造をできるだけ早く見つけることです。

おすすめのコース：AI決済時代の到来は、単一の段階の問題ではありません。規制の定義、ライセンス経路から、AMLシステムの構築、オフチェーンとオンチェーンのリスク管理、そして実際の業務シーンでのコンプライアンスの実現まで、すべての段階がAIが本当に「出てくる」ことができるかどうかに直接影響します。曼昆弁護士事務所がWeb3法律実務分野で長年培ってきた経験に基づき、私たちは特別に「暗号資産決済コンプライアンス・実践クローズド研修（深セン駅）」を立ち上げました。4月18〜19日、深センで開催、少人数制、「法律+コンプライアンス+セキュリティ」の多角的な視点。講師は、曼昆弁護士事務所、Chainalysis、Beosin、KUN鲲、COBO、そして実際のライセンス機関の実戦責任者です。内容は、規制経路とライセンス体系、コンプライアンスガバナンスフレームワーク、アンチマネーロンダリングの実務、オンチェーンセキュリティ、ライセンス機関の第一線での経験を網羅しています。もしあなたが暗号資産決済関連の製品を開発している、またはAI Agentの決済シーンにおけるコンプライアンス経路を検討している場合は、QRコードをスキャンしてお問い合わせください。

[邵嘉碘]