Durante mucho tiempo, las opciones de DeFi no se han convertido en una categoría de negociación principal. En comparación con los contratos perpetuos, son más complejas, tienen una liquidez más dispersa y es más difícil formar una demanda natural estable.
Sin embargo, el concepto de stablecoin algorítmica propuesto recientemente por Vitalik ha abierto otra posibilidad para las opciones: ya no se trata como un producto de negociación independiente, sino que se convierte en un módulo financiero fundamental detrás de las stablecoins, los productos de rendimiento y los activos estructurados.
En este artículo, el autor interpreta esta propuesta desde la perspectiva de las opciones. Cree que el activo del lado estable en el diseño de Vitalik es esencialmente similar a una opción de compra cubierta sintética: los usuarios dividen 1 ETH en dos partes, una parte recibe un «valor estable» por debajo de un cierto precio de ejercicio, y la otra parte recibe el beneficio alcista por encima del precio de ejercicio. Dado que las dos partes siempre suman 1 ETH, el sistema no necesita introducir deuda, garantía o un mecanismo de liquidación, evitando así el riesgo de liquidación central de las stablecoins CDP tradicionales.
Sin embargo, los desafíos de este diseño también son evidentes. Para mantener el activo del lado estable cerca de una stablecoin, necesita rodar continuamente opciones de compra profundamente «in-the-money», lo que genera problemas como el deslizamiento en el rodaje, el front-running de rutas de negociación fijas y la liquidez insuficiente. Más importante aún, detrás de cada unidad de activo estable, debe haber alguien que mantenga continuamente el activo alcista correspondiente, que es una especie de posición larga apalancada en ETH sin tasas de financiación ni riesgos de liquidación. Si esta demanda puede existir a largo plazo determinará si el sistema puede escalar verdaderamente.
Finalmente, el autor, basándose en la experiencia de Rysk, señala que la razón por la que las opciones de DeFi han sido difíciles de escalar en el pasado es que, como producto de negociación directo, son demasiado complejas y la demanda de los usuarios no es lo suficientemente natural. Sin embargo, si cambiamos la perspectiva y colocamos las opciones en el núcleo de activos más complejos como stablecoins, rendimientos estructurados y productos de índice, puede ser más adecuado como infraestructura de DeFi. En otras palabras, la oportunidad para las opciones en DeFi puede no ser necesariamente convertirse en el próximo contrato perpetuo, sino convertirse en el motor de fijación de precios y distribución de riesgos detrás de la próxima generación de productos financieros en cadena.
Durante años, he escuchado la misma frase: «Las opciones no funcionan en DeFi». Después de hacer Rysk, admito que hay algo de verdad en esta afirmación. La mayoría de los productos de opciones de DeFi son difíciles de escalar. La liquidez está dispersa, el flujo de negociación natural es difícil de atraer y los operadores optan continuamente por productos más simples.
Es por esta razón que la reciente propuesta de Vitalik llamó mi atención. Sugirió que un algoritmo de stablecoin podría construirse utilizando una estructura de propiedad similar a una opción sin un mecanismo de liquidación. Lo que realmente me intrigó fue el concepto: las opciones no se ven como un producto negociable sino como la infraestructura fundamental de un producto.
Su diseño descompone una unidad de ETH en dos tipos de propiedad. Un lado es P, que mantiene el valor hasta un cierto precio de ejercicio, mientras que el otro lado es N, que recibe toda la ganancia alcista por encima de ese precio de ejercicio. Juntos, siempre suman una unidad de ETH, por lo que no hay deuda, ni margen requerido, ni nada que liquidar.
Esta es precisamente la estructura de pago de una opción de compra cubierta. El tenedor conserva el activo en sí, vende la ganancia alcista por encima de un cierto precio de ejercicio y cobra la prima de la opción. P replica exactamente esta estructura de pago de opción de compra cubierta. N es equivalente a la opción de compra larga en poder del comprador.
Hoy en día, la mayoría de los usuarios de Rysk venden opciones de compra cubierta «out-of-the-money». Pero el extremo de estabilidad imaginado por Vitalik requiere una estructura diferente. Para comportarse como una stablecoin, el precio de ejercicio debe estar muy por debajo del precio spot, lo que hace que esta opción de compra esté profundamente «in the money». Por lo tanto, este activo estable es esencialmente un programa continuo de opciones de compra cubiertas en rodaje.
En el modelo de Vitalik, alguien debe depositar una unidad completa de ETH, dividirla, vender el extremo de estabilidad y mantener el extremo de ganancia alcista. Este depositante es el eje sobre el que depende todo el sistema. El candidato más obvio es un proveedor de liquidez, pero la posición que termina ocupando es, en esencia, una posición larga apalancada en ETH.
En Rysk, aprendimos esto de la manera difícil. Las primeras versiones del protocolo lucharon por escalar, carecieron de demanda natural y nunca encontraron un ajuste producto-mercado. Sin embargo, en el protocolo actual Rysk V12, ambas partes comerciales tienen fuertes incentivos para participar. Los creadores de mercado compiten dentro del mecanismo RFQ para comprar esta parte del flujo de negociación. Solo pagan la prima de la opción, no necesitan proporcionar garantía y, en última instancia, obtienen la exposición a la opción que realmente desean.
Me alegra ver que este diseño se está explorando seriamente. Los desafíos son ciertamente reales, pero son el tipo de desafíos interesantes. Este es exactamente el espacio de diseño que DeFi debería explorar.
[律动]
La última propuesta de Vitalik Buterin sobre una stablecoin algorítmica no es simplemente un diseño innovador de stablecoin: es una revolución silenciosa en la arquitectura de derivados DeFi. Al redefinir las opciones no como instrumentos de especulación, sino como bloques de construcción fundamentales para las finanzas estructuradas, ha abierto un camino hacia adelante que la industria ha perseguido durante años. La idea clave: las opciones no necesitan ser negociadas — necesitan ser incorporadas.
En el corazón de la propuesta se encuentra una elegante descomposición de 1 ETH en dos tokens sin deuda: un token “estable” (P) que capta valor hasta un precio de ejercicio (por ejemplo, $1.800), y un token “residual” (N) que capta todo el alza por encima de ese límite. Esto replica un call cubierto sintético: el titular de P recibe protección contra caídas y estabilidad; el titular de N recibe exposición apalancada a ETH sin margen, tasas de financiación ni riesgo de liquidación — una posición larga ideal, libre de fricciones, en un mundo dominado por deudas sobrecolaterizadas.
Esto no es teórico: es prácticamente lo opuesto a cómo funcionan las stablecoins tradicionales basadas en CDP. El DAI de MakerDAO requiere una sobrecolateralización masiva y depende de cascadas de liquidación. Aquí no hay deuda. No hay liquidaciones. Ningún riesgo de oracle más allá de un único precio de ejercicio. Esto no es solo más seguro — es fundamentalmente más eficiente en el uso de capital. Todo el sistema se reduce a una división de propiedad de suma cero y autoregulada, impulsada por contratos inteligentes, no por incentivos.
Pero aquí reside la tightrope: el sistema solo funciona si existe una demanda persistente y natural por el token N — la posición larga apalancada en ETH. ¿Quién lo compra? ¿Proveedores de liquidez? ¿Agregadores de rendimiento? ¿Yield farmers buscando exposiciones gamificadas? Probablemente, pero solo si ETH mantiene un sesgo alcista estructural. En un mercado bajista prolongado, el token N se vuelve atractivo. Nadie quiere exposición 2x a ETH sin los costos típicos de apalancamiento — pero si nadie sostiene N, P pierde su paridad porque no hay contraparte que absorba el alza. Esto crea un bucle de retroalimentación: baja demanda de N → menos emisión de P → menos estabilidad → menor adopción.
Los desafíos operativos no son triviales. El rollover continuo de opciones muy dentro del dinero requiere un reequilibrio frecuente. Cada rollover arriesga deslizamiento en mercados poco líquidos y extracción de MEV: el front-running en los disparadores de ajuste de ejercicio podría consumir entre el 3 y el 5% anual de los rendimientos. La fragmentación de liquidez es inevitable: los tokens P y N se negociarán en múltiples AMM con spreads variables, socavando su función como unidades estables. La experiencia de Rysk lo confirma: las opciones como productos independientes fracasan sin flujo natural. Pero cuando se incorporan — como en el modelo de market maker impulsado por RFQ de Rysk V12 — florecen.
Este es el cambio de paradigma: las opciones en DeFi no son el próximo PerpDex. Son el próximo Aave: invisibles, fundamentales e incorporadas en estructuras de rendimiento. Imagina un mercado monetario DeFi donde prestas DAI y recibes un token que paga un 10% APY pero también te otorga exposición al 20% del alza de ETH por encima de $2.500 — estructurado mediante el mecanismo de división de Vitalik. O un fondo indexado que posee pares P/N en proporción equilibrada entre múltiples activos, reequilibrando dinámicamente la exposición al riesgo.
La oportunidad no está en vender opciones — está en vender productos financieros que usan opciones internamente. El valor real radica en la eficiencia de capital, el aumento de rendimiento y la partición de riesgo. Si ETH se mantiene por encima de $2.000 durante los próximos 18 meses, este modelo podría escalar a un TVL de miles de millones de dólares. Si no, se convertirá en un experimento nicho.
Estoy convencido: las opciones en DeFi no necesitan ser negociadas. Necesitan ser absorbidas. Vitalik no solo diseñó una stablecoin — diseñó el primer sustrato viable para una nueva clase de finanzas estructuradas en cadena. La pregunta ya no es “¿Pueden las opciones funcionar en DeFi?”, sino “¿Qué tan rápido podemos construir la infraestructura para hacerlas invisibles?”.
El próximo superciclo de DeFi no será alimentado por perpétuos. Será impulsado por alguien que, silenciosamente, realiza rollover de calls cubiertos en segundo plano — habilitando rendimientos estables, exposición al riesgo eficiente en capital y productos de calidad institucional en cadena. Y si la historia se repite, será la infraestructura “aburrida”, no las interfaz de opciones llamativas, la que ganará.