市場における下落リスクへの懸念はほぼ消え去り、オプション市場の中核的な価格決定メカニズムが機能不全に陥っている。ゴールドマン・サックスのデリバティブ戦略家ブライアン・ギャレット氏は、週末に発表したレポートで、S&P 500オプションのスキューが18カ月ぶりの低水準にまで低下したと指摘した。10%下落と10%上昇の価格決定確率はほぼ同じで、どちらも約8%となっている。これはゴールドマン・サックスのボラティリティチームが「スキュー機能不全」と直接的に表現した現象である。一方、ゴールドマン・サックスのパニック指数は一桁台で引け、2年ぶりの低水準を記録した。これは、テールリスクに対するヘッジ需要が極めて低い水準にまで低下したことを示している。このシグナルは、米国株式市場で現在も続く熱狂を背景に発せられている。S&P 500指数は今年に入ってからほぼ5営業日ごとに史上最高値を更新しており、マイクロン社の株価は日曜日の取引終了後に初めて1000ドルを突破した。ギャレット氏は、チーム内の議論が3月の「もう止めろ」から5月の「まだ上がっているのか？」へと変化したことを認めた。しかし、彼自身のスタンスは慎重な強気からますます悲観的へと変化しており、複数の弱気の理由を明確に概説している。### 3つの主要な弱気シグナルが出現、市場センチメントとファンダメンタルズの間に亀裂 ギャレット氏は、現在の市場における3つの主な懸念事項を概説した。第一に、市場のリーダーシップの幅が大幅に狭まっている。S&P 500の上位10銘柄は現在、指数のウェイトの40%を占めており、過去4回の最高値はすべて、市場全体の幅がマイナスのときに発生している。これは、これまで一度も起こったことのない現象である。第二に、テーマの集中度が高い。今年、S&P 500からAI関連株を除外したことで、指数は全体の指数を最大700ベーシスポイントも下回っている。第三に、価格動向は過去の最高値と不気味なほど似ている。ギャレット氏は、2026年の価格変動は1998年後半から1999年にかけての価格パターンと酷似していると指摘した。見出しやソーシャルメディアでは弱気な意見が蔓延しているにもかかわらず、ギャレット氏は、この懸念はオプション市場の価格設定には反映されていない、少なくとも下落リスクへの懸念はほとんど存在しないと強調した。### スキュー分析：下落ヘッジコストが過去最低水準に低下 ゴールドマン・サックスのボラティリティチームは、オプション市場の観点から3つの重要な見解を示した。まず、S&P 500のボラティリティ・スキューは18カ月ぶりの低水準にまで低下しており、これは2つの要因によるものです。1つはプットオプションが異常に割安である一方、コールオプションは比較的割高であることです。2つ目は、ゴールドマン・サックス・パニック指数が先週金曜日に1桁台で引け、2年ぶりの安値を記録したことです。この指数は、VVIX、VIX、スキュー、およびアット・ザ・マネー・ボラティリティの2年間のパーセンタイル順位を組み合わせたものです。3つ目は、そして最も重要な点として、市場は10%の下落と10%の上昇の確率をほぼ同等、つまりどちらも約8%と織り込んでいることです。これは、オプション市場がもはや下落リスクに対して追加のプレミアムを割り当てていないことを意味し、スキューの保護機能が事実上停止したことを示しています。ギャレット氏は、これらの現象の直接的な意味合いは、相関リスクをヘッジしようとする投資家にとって、現在のヘッジコストが極めて低いということだと指摘しました。 ### 低コストヘッジと右テールポジション 上記の評価に基づき、ギャレット氏はいくつかの具体的な取引推奨を提供しています。市場スタイルのローテーションに強気で、市場が集中から分散へと移行すると考える投資家に対して、ゴールドマン・サックスは、SPXに対するRSP（均等加重S&P 500 ETF）のアウトパフォーマンスオプションの購入を推奨しています。1ヶ月100%アウトパフォーマンスオプションのコストは約145ベーシスポイントです。また、ヘッジツールとしてVIXコールオプションの購入も推奨しており、8月以降は期間構造が非常にフラットで、VVIXは86で引けていることを指摘しています。単純な下落リスク保護を求める投資家に対しては、ギャレット氏はS&P 500プットオプションを直接購入することを提案しています。現在のプットスキューが低いことを考慮すると、ペイアウト構造は非常に魅力的です。さらに、ゴールドマン・サックスは、ビットコインETFのボラティリティをロングし、デルタニュートラルヘッジを行うことも推奨しています。ギャレット氏は、ビットコインは歴史的に「レバレッジ版のナスダック」のように振る舞ってきたが、現在の価格は2年ぶりの安値で、SMHよりも約10ボラティリティポイント低いと指摘している。 ### 資金フロー：ヘッジファンドは2週連続で買い越し、個別銘柄ETFの規模は2倍に ゴールドマン・サックス・プライム・ブローカレッジの最新データによると、ヘッジファンドは2週連続で買い越しとなり、今年最速のペースで推移している。これは主にロングポジションの増加とマクロショートのカバーを反映している。 大きな業界ローテーションが起こっている：金融株（年初来6%下落）は純流入を記録したが、工業株（年初来11.5%上昇）は純流出を記録した。先物側では、エンドユーザーのポジションは2024年の高値付近まで回復している。ゴールドマン・サックスのチームは特に、レバレッジ型ETFが機械的にバランスシート規模を拡大していることを指摘した。CTA戦略は現在ほぼニュートラルなポジションを取っているが、システマティック戦略は左裾に著しい非対称性を示しており、1ヶ月間の横ばいシナリオでは推定120億ドルの買い、1ヶ月間の下落シナリオでは約1000億ドルの売りが見込まれる。注目すべきは、グローバルなレバレッジ型およびインバース型個別株ETFの運用資産が600億ドルを超え、2ヶ月で倍増したことであり、このニッチ市場の重要性の高まりを浮き彫りにしている。[BlockBeats]
ゴールドマン・サックスの買いすぎ警戒：リスク満足感がピークに達する暗号市場への影響
ゴールドマン・サックスが、ダウンサイド保護メカニズムが機能不全に陥っている危険な買い状態にある米国市場について最近警告を出したことは、伝統的な市場と相関性が高まりつつある暗号投資家にとって重大な警告となるべきである。デリバティブストラテジストのブライアン・ガレットが指摘したS&P500オプションの「スキュー」が18ヶ月ぶりの低水準に下がったこと—10%の下落と上昇の確率を同じ（約8%）と価格評価していること—は、危険な市場満足感レベルを示している。この「スキュー機能不全」は、市場の主要なダウンサイド保護メカニズムが事実上機能停止していることを示しており、暗号市場に波及する可能性のある急落の条件を整えている。
暗号市場の相関性：ナスダックのパラレル
ゴールドマン・サックスがビットコインが歴史的に「ナスダックのレバレッジ版のように振る舞ってきた」と指摘したことは特に重要である。伝統的な市場では指数の広がりが狭まっている（上位10のS&P500株が現在指数ウェイトの40%を占める）とテーマの集中（AI株がリードし、他は遅れを取る）が見られるが、暗号市場でも同様のパターンが明らかである。アルトコインの台頭にもかかわらずビットコインの支配的地位と、少数の大型トークンへの流動性の集中は、ゴールドマンが伝統的な市場で特定している不健全な広がりを反映している。これらの集中型、モーメンタム駆動型市場が最終的に修正されると、影響は迅速かつ深刻なものになる傾向がある。
ボラティリティの機会とリスク
このレポートは、ビットコインのボラティリティが2年ぶりの低水準に価格設定され、SMH（半導体ETF）より約10ボラティリティポイント低いことを強調している。この誤った価格設定は、ボラティリティトレーダーにとって魅力的な機会をもたらす。ゴールドマン・サックスが「ビットコインETFボラティリティをロングし、デルタニュートラルヘッジを行う」ことを推奨していることは特に的確である。伝統的な市場のボラティリティが最終的に再価格評価される際—スキュー機能不全が修正される際—暗号ボラティリティは比例を超えた拡大を経験し、準備された投資家にとって大きな取引機会を創出する可能性がある。
しかし、この満足感は大きなリスクを伴う。ゴールドマン・サックスパニック指数が2年ぶりの低水準であることに加え、ヘッジファンドが今年最速のペースでネット買いとなっていることは、市場全体でダウンサイド保護のためのポジショニングが著しく欠如していることを示唆している。低ボラティリティ環境に慣れ親しんだ暗号投資家は、特に単一株ETFの資産が2ヶ月で60億ドル以上に倍増しているというトレンド—これは市場全体での投機的なポジショニングの増加を示唆する—がある中で、リスクセンチメントが変化した際に不意を突かれる可能性がある。
暗号投資家のための戦的考慮事項
暗号投資家にとって、ゴールドマン・サックスの警告はポートフォリオポジショニングの再評価を促すべきである：
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ヘッジの必須性: 伝統的な市場におけるダウンサイド保護の極端な安さは、暗号市場における同様の機会を示唆している。現在の低ボラティリティレベルを考慮すると、ビットコインプットオプションは魅力的な非対称ペイアウト構造を提供する。
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広がりの多様化: ゴールドマンが市場の回転のためにSPX（標準S&P500ETF）よりRSP（等加重S&P500ETF）を推奨するように、暗号投資家は大型トークンへの集中を減らし、支配地位からの回転で利益を得る可能性のある中小型トークンへの露出を増やすことを検討すべきである。
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ボラティリティポジショニング: 現在の環境は暗号市場での長期ボラティリティ戦略を有利にしている。伝統的な市場が修正されると、暗号ボラティリティは大幅に拡大し、デルタニュートラル戦略と長期ボラティリティポジションの機会を創出する可能性がある。
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流動性管理: 伝統的な市場における単一株ETF資産の倍増は、投機的なポジショニングの増加を示唆している。暗号投資家は、相関市場全体でのポジション要求とデレバレッジに耐えうる十分な流動性バッファを確保すべきである。
歴史的なパラレルとタイミングに関する懸念
ゴールドマン・サックスが現在の価格行動が「1998年末から1999年の価格パターンと酷似している」と指摘したことは特に懸念すべき点である。この時期は、リスクの劇的な再価格評価が見られたドットコムバブル崩壊の前だった。暗号市場は初期の日々から成熟しているものの、投機的な過剰、広がりの狭まり、そして低下するダウンサイド保護という基礎的なダイナミクスは依然として不気味に似ている。
潜在的な修正のタイミングは不確かであるが、そのための基礎は明らかに築きつつある。オプション市場に反映された満足感と、極端な集中とテーマの狭まりが組み合わさることで、小さなきっさえもリスクの重要な再価格評価を引き起こす条件が生まれている。
暗号投資家にとっての主要な教訓は、修正のタイミングを予測することではなく、悪化するリスク環境を認識し、それに応じてポジショニングを調整することである。現在の低コストヘッジ環境は、ゴールドマン・サックスの分析がますます可能性が高いと示唆する不可避的な市場の回転からポートフォリオを保護する最後の機会を提供している。