2026年5月14日、米国上院銀行委員会は、15対9の超党派の投票でCLARITY法案を可決しました。今回の「立法の進展」で最も重要な内容は、法案テキストのSection 404であり、この条項は、Thom Tillis上院議員とAngela Alsobrooks上院議員が5月1日に発表した妥協案で書き直されました。
Section 404は、GENIUS Actが行わなかった2つのことを行いました。第一に、ステーブルコインの収益禁止を、集中型取引所、ブローカー、ディーラー、カストディアンを含むすべてのデジタル資産サービスプロバイダー（DASPs）およびその関連会社に拡大しました。GENIUS Actは2025年7月に署名された際、「ステーブルコイン発行者」（PPSI/FPSI）のみを拘束しましたが、Section 404は、Coinbase、Anchorage Digital Neo Ltd.などが「非発行者利払い」の経路を通じてユーザーに3.5%-5%の収益を提供し続けるコンプライアンス上の抜け道を塞ぎました。
第二に、「受動的収益 vs 活動性報酬」という法的二分法を明確に導入しました。Section 404は、「機能的または経済的に銀行預金の利息と同等」の報酬、つまり保有のみに基づいて自動的に発生する収益を禁止しましたが、ステーキング、マーケットメイク、クレジットカードの消費キャッシュバック、加盟店取引報酬など、「実際の活動または取引に基づく」報酬は保持しました。これら2つの変化が合わさってパラダイムシフトを構成し、ステーブルコイン業界は保有利息の市場から使用利息の市場へと移行しています。
それと同時に、過去1か月で、ウォール街最大の3つの資産管理機関（Morgan Stanley、BlackRock、JPMorgan）は、ステーブルコインの準備需要に合わせてカスタマイズされたマネー・マーケット・ファンド商品をほぼ同時に発売しました。Morgan StanleyのMSNXXは4月16日に設立されました。BlackRockは5月8日にBSTBLとBRSRVの2つのトークン化ファンドを同時に登録しました。JPMorganは5月12日にJLTXXを登録しました。3社がほぼ同時に28日以内に機能と位置付けが非常に類似した製品を発売したのは、明らかに偶然ではありません。
我々は、CLARITY Section 404が間もなく可決されるという予想が、ステーブルコインの収益経済を新たなパラダイムに押し進めていると考えています。つまり、hold-to-earnの経路は狭められ、use-to-earnの経路は保持され、トークン化されたマネー・マーケット・ファンドがステーブルコイン準備のコンプライアンス利払いツールとして、この新しいパラダイムで最も堅牢な恩恵を受けるコンプライアンス収益層となっています。ウォール街の資産管理大手は、4月から5月にかけて集中的に製品を登録しましたが、これはまさにこのパラダイムシフトの産業上の位置付けです。
明確にしておく必要があるのは、CLARITYは現在、上院銀行委員会を通過しただけであり、大統領の署名まではまだ距離があるものの、市場の予想はすでにこの方向に再編されているということです。この記事では、タイムラインの復元から始めて、GENIUSとCLARITYのリレー法的構造を分解し、トークン化された準備資産層がなぜ新しいパラダイムで最も堅牢なコンプライアンス収益チャネルになるのかを分析します。
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CLARITY法のパラダイムシフト：規制がステーブルコイン利回り経済をどのように変革しているか
米国上院銀行委員会を通過したCLARITY法第404条は、ステーブルコインエコシステムにとって分水嶺となる瞬間です。この両党立法（賛成15、反対9）は既存の規制を延長するだけでなく、ステーブルコイン利回り生成を支える経済モデルを根本的に再構築します。ステーブルコイン保有で3.5-5%の利回りに慣れてきた暗号資産投資家にとって、この規制転換は即時的な戦略的再評価を必要とします。
規制の進化：GENIUS法からCLARITY法へ
2025年7月のGENIUS法は当初ステーブルコイン発行者のみを対象としており、CoinbaseやAnchorage Digitalのようなプラットフォームが「発行者外利子支払い」を通じて大幅な利回りを提供し続けることを可能にする重要な抜け穴を作っていました。第404条はこのコンプライアンス抜け穴を閉じ、取引所、ブローカー、ディーラー、カストディアンを含むデジタル資産サービスプロバイダー（DASP）エコシステム全体への規制を拡大します。
さらに重要なことに、第404条は今後のステーブルコイン経済を定義する法的二分法を確立します：受動的利回り対活動報酬。この立法は、銀行預金利子に機能的または経済的に相当する報酬を明示的に禁止しつつ、真の活動や取引に基づく報酬は許可します。これにより、「保持して稼ぐ」時代が効果的に終わりを迎えると同時に、「使用して稼ぐ」のパラダイムが維持されます。
市場への影響：即時的かつ構造的
この規制転換の影響はコンプライアンス部門をはるかに超えています。数十億ドル規模の市場セグメントに成長したステーブルコイン利回り経済は、即時的な構造的転換に直面します：
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取引所ビジネスモデル：「高利回り」ステーブルコイン製品を提供する主要プラットフォームは完全な再設計が必要になります。活動ベースの報酬への移行が不可能なプラットフォームは、収益の大幅な圧縮に直面します。
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ステーブルコイン発行者の戦略：USDC、USDPなどのプロジェクトは、利回りを生む製品から報酬が明確にプラットフォーム使用に関連付けられている統合サービスへ転換する必要があります。
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DeFiプロトコルの適応：自動利回りアグリゲーターと受動的利回りメカニズムを提供するプロトコルは、コンプライアンスを維持しながら経済的実現可能性を確保するための規制エンジニアリングを必要とします。
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ウォール街の参入：モルガン・スタンレー（MSNXX）、ブラックロック（BSTBL、BRSRV）、JPモルガン（JLTXX）による28日間のウィンドウ内でのトークン化マネーマーケットファンドの協調的ローンチは、偶然ではなく、新しい規制現実に対する戦略的配置を示しています。これらの製品は、機関および小口ステーブルコイン保有者のためのコンプライアンス遵守型利回り資産として機能します。
トークン価格への影響：勝者と敗者
規制転換はトークンパフォーマンスの見通しにおいて明確な二極化を創出します：
おそらくの受益者：
– 活動報酬プラットフォーム：単なる保持を超える確立された使用事例を持つプロジェクト（検証可能な活動指標を持つステーキングプラットフォームなど）は、市場シェアを獲得します。
– 伝統金融の統合者：特に既存の金融実体によって裏付けられた、暗号資産への機関参入点を表すトークン。
– RWA（実世界資産）プロトコル：伝統金融の利回りメカニズムと暗号資産インフラを結びつけるプラットフォームは、関連性の増加が見られるかもしれません。
圧力ポイント：
– 純粋な利回りアグリゲーター：価値主張が受動的利回り生成にのみ依存するトークンは、存続の危機に直面します。
– 中央集権型取引所トークン：大幅な利回り資産製品収入に依存するトークンは、マージンの圧縮に直面します。
– 規制リスクのあるプロジェクト：米国への過度な露出と活動ベースの代替手段の限られたステーブルコイン発行者。
トークン化マネーマーケットファンドの台頭
ウォール街のトークン化マネーマーケットファンドへの迅速な参入は、コンプライアンス遵守型利回り代替品における最も重要な発展です。これらの製品はいくつかの利点を提供します：
- 規制遵守：第404条によって確立された新しい枠組み内で動作するように明示的に設計されています。
- 機関のバックアップ：既存の金融大手のバランスシートと規制関係を活用します。
- 慣れ親しんだメカニズム：ブロックチェーンベースの表現を伴う伝統的なマネーマーケットファンドの原則に基づいて動作します。
投資家にとって、これらの製品は以前に利用可能だった3-5%の利回りより低いリターンを提供するかもしれませんが、規制リスクは大幅に軽減されます。機関のバックアップも、暗号資産ネイティブな利回り製品では以前は利用できなかった対向当事者リスクの緩和のレベルを提供します。
投資家のための戦略的提言
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ポートフォリオの再評価：受動的利回り依存型プラットフォームへの露出を即座に監査し、完全実装前に露出を減らすことを検討してください。
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ユーティリティへの焦点：利回り生成を超える明確な使用事例と活動ベースの報酬メカニズムを持つプロジェクトへの投資を優先してください。
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機関への露出：新しい市場標準が現れるにつれて、トークン化マネーマーケットファンドやその他の機関グレードの利回り代替品への戦略的配分を検討してください。
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地理的分散化：国際ユーザーに引き続き受動的利回りを提供する可能性のある非米国のプラットフォームを探求してください。ただし、規制の波及リスクは依然として存在します。
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実装詳細の監視：「真の活動」の最終的な定義は勝者と敗者を生み出します。積極的なコンプライアンス措置を示すプロジェクトと関わってください。
結論：新しい規制現実
CLARITY法の第404条は単なる規制引き締め以上のものです—それは、ステーブルコイン利回り生成が受動的な保持ではなく、経済活動に明確に関連付けられる必要がある新しいパラダイムを確立します。暗号資産投資家にとって、これは利回り戦略の根本的な再評価と、真のユーティリティと活動ベースの報酬メカニズムを持つプラットフォームへのシフトを必要とします。
この規制転換は即時的な利回りの圧縮をもたらすでしょうが、同時にステーブルコインエコシステムのためにより持続可能で、潜在的により強固な基盤も創出します。ウォール街によるトークン化マネーマーケットファンドを通じた参入は、コンプライアンス遵守型ステーブルコイン利回り代替品の長期的な実現可能性をさらに裏付けています。この新しい現実に迅速に適応する投資家こそ、この規制の進化から生じる機会を最も良く活用できる立場にあります。