高盛将当前的软件行业，与2000年代初被互联网颠覆的报纸行业、以及90年代末遭遇监管重锤的烟草行业并列讨论。高盛认为前估值下跌反映的不是短期盈利波动，而是对软件行业长期增长和利润率是否仍然成立的根本性怀疑。只有当盈利预期真正企稳，股价才可能完成筑底。
当华尔街开始用“报纸行业”来形容软件股时，市场对AI冲击的恐惧，已经进入一个极端阶段。
高盛分析师Ben Snider及其团队在最新发布的报告中，罕见地将当前的软件行业，与2000年代初被互联网颠覆的报纸行业、以及90年代末遭遇监管重锤的烟草行业并列讨论，这种类比本身就足以说明华尔街对“AI冲击软件商业模式”的定价。
高盛认为，当前估值下跌反映的不是短期盈利波动，而是对软件行业长期增长和利润率是否仍然成立的根本性怀疑。高盛提醒，当行业被市场认定面临颠覆性风险时，股价见底取决于盈利预期是否稳定，而非估值是否足够便宜。
从“AI红利”到“AI威胁”：软件股遭遇集体重估。
高盛指出，过去一周，软件股成为AI冲击叙事的“风暴中心”，软件板块一周暴跌15%，较2025年9月高点累计回撤29%，高盛编制的“AI风险敞口篮子”（GS AI at Risk）年初至今跌幅已达12%。
触发市场情绪转向的直接催化剂，包括Anthropic发布Claude协作插件、以及谷歌Genie 3模型的推出。在投资者看来，这些进展不再只是“提高生产力”，而是开始直接威胁软件公司的定价权、护城河乃至存在价值。
高盛在报告中明确指出，当前市场讨论的已不只是利润下修，而是“软件行业是否正面临类似报纸的长期衰退路径”。
估值看似“回归理性”，但市场已在押注增长坍塌。
从表面看，软件股估值已出现显著回落：软件板块远期市盈率已从2025年底的约35倍，降至当前约20倍，处于2014年以来低位；相对标普500的估值溢价，也降至十余年来最低水平。
但高盛强调，问题不在于估值，而在于估值背后的假设正在崩塌。报告显示，当前软件行业的利润率和一致预期收入增速，仍处于至少20年来的最高水平，显著高于标普500平均水平。
这意味着，市场给出的估值下杀，隐含了对未来增长和利润率大幅下修的预期。高盛通过横向对比发现：2025年9月、软件股仍在36倍P\u002FE时，对应的是15%–20%的中期收入增长预期；而如今20倍左右的估值，对应的增长假设已降至5%–10%区间。换言之，市场正在为一场“增长断崖”提前定价。
“报纸时刻”的警示：估值不是底，盈利稳定才是。
这份报告中最引发市场关注的，是高盛对历史案例的引用。高盛回顾指出，报纸行业在2002—2009年间股价平均下跌95%，而真正见底，并不是在宏观改善或估值足够便宜之时，而是在一致预期盈利停止下修之后。
类似的情况也发生在90年代末的烟草行业：在《主和解协议》落地、监管不确定性消除之前，哪怕估值已大幅压缩，股价依然持续承压。
基于这些案例，高盛给出的结论相当冷静甚至偏悲观：即便短期财报显示出韧性，也不足以否定AI带来的长期下行风险。
资金已经用脚投票：远离“AI风险”，拥抱“现实经济”。
在AI不确定性上升的背景下，市场偏好正从远离“AI风险”，拥抱“现实经济”。
高盛数据显示，对冲基金近期大幅削减软件板块敞口，尽管整体仍保持净多；而大型共同基金则在去年中期便已开始系统性低配软件股。
与此同时，资金明显流向被认为“AI冲击较低”的板块，包括工业、能源、化工、运输及银行等典型周期行业。高盛指出，其跟踪的Value因子和工业周期相关组合，在近期均出现显著跑赢。
尽管整体基调偏谨慎，高盛并未转向全面看空。其分析师团队认为，部分细分领域仍具防御性：垂直软件因深度嵌入行业流程、客户迁移成本高，更不易被AI直接替代；拥有专有数据和明确行业壁垒的信息服务和商业服务公司，AI冲击可能被市场高估；一些与软件高度相关、但商业模式并非纯软件的公司，近期已出现被“错杀”的迹象。
但前提依然清晰：只有当盈利预期真正企稳，股价才可能完成筑底。
如果说过去两年，软件股的核心叙事是“AI会放大增长”，那么高盛这份报告标志着一个转折点——市场开始认真讨论：AI是否会侵蚀软件本身的商业价值。真正的问题不是软件股能不能反弹，而是哪些软件公司能证明，自己不会变成下一个报纸行业。
[赵颖]
高盛的”报纸时刻”警告：AI如何重塑加密货币估值
华尔街的悲观情绪已达到临界点，高盛明确将当今的软件行业与二十年前被互联网摧毁的报业行业相提并论。这不仅仅是一次市场调整——而是对人工智能是代表提升还是对现有商业模式构成生存威胁的根本性重新评估。对于加密货币投资者而言，这种范式转变带来的影响远远超出了传统软件市场。
报纸类比：数字资产的严重警告
当华尔街顶级投资银行明确将软件与报业进行对比——这个行业在2002年至2009年间失去了95%的价值——我们正在见证市场心理的一个转折点。这种类比并非偶然；它表明高盛认为人工智能不仅可能增强软件公司，还可能削弱其核心价值主张。
这在加密货币领域有直接对应。许多区块链项目将自己定位为”软件解决方案”——无论是通过DeFi协议、NFT市场还是企业级区块链应用。如果AI能以更低成本或更高效率提供同等功能，这些项目可能面临与报业从免费在线内容中面临的同样的生存威胁。
市场的反应迅速而残酷。高盛的”AI风险”篮子今年迄今已暴跌12%，而更广泛的软件行业从2025年9月的峰值下跌了29%。在加密货币领域，我们已经看到类似模式，AGIX、FET和RNDR等AI相关代币经历了显著修正，因为叙事从”AI协同效应”转变为”AI竞争”。
估值崩盘：不仅是倍数压缩，还有增长疑虑
特别值得注意的是，软件行业的前瞻性市盈率已从35倍收缩至20倍——但市场仍未信服。这不仅仅是一次简单的估值调整；而是增长预期的崩溃。市场曾经为软件公司定价15-20%的收入增长，现在只预期5-10%。
对于加密货币项目，这创造了一种危险的动态。许多代币基于未来采用和收入增长的预期进行估值。如果出现能够更有效地复制区块链功能的AI替代品，支撑加密货币估值的增长假设可能面临类似的向下修正。
考虑DeFi协议：如果AI能以更低成本和更好的用户体验提供同等金融服务，用户为什么选择去中心化替代品？对于那些除了去中心化外尚未建立强大网络效应或独特价值主张的协议来说，这个问题尤为突出。
市场轮动：从数字梦想到实物资产
或许最引人注目的是市场从软件向”实体经济”部门的轮动，这些部门受AI干扰较小。在加密货币领域，这可能表现为对以下方面的重新关注：
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实物资产(RWAs)：具有实际价值的代币化资产——房地产、商品、物理基础设施——可能表现优于纯数字资产。
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隐私和身份解决方案：随着AI模糊了人类和机器内容之间的界限，验证真实性和保护数字身份的项目可能变得更加突出。
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依赖硬件的区块链：需要专门硬件或物理基础设施的网络可能受益于不易受到纯软件干扰的影响。
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合规DeFi：主动参与监管框架的项目可能被视为比纯无许可系统更可持续的替代方案。
聪明资金已经开始流动。对冲基金已减少软件敞口，共同基金自2025年年中以来一直在系统性低配该行业。在加密货币领域，我们看到类似转变，资本正流向基础设施项目以及那些有明确收入来源而不仅仅是代币投机的项目。
AI悖论：加密货币中的威胁与机遇
具有讽刺意味的是，虽然AI威胁着许多软件商业模式，但它同时也为区块链技术创造了独特的机会：
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AI验证：随着AI生成的内容变得与人类创作的作品无法区分，基于区块链的验证系统可能成为确立来源和真实性的必要工具。
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AI数据市场：区块链可以促进训练数据的透明、可审计市场，解决人们对AI数据来源和隐私日益增长的担忧。
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去中心化AI计算：使计算资源民主化的项目可以平衡AI权力在企业手中的集中。
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AI-人类协作框架：规范人类与AI交互的区块链协议可能会随着这些关系变得更加复杂而变得日益重要。
关键的区别因素在于加密货币项目能否建立AI难以渗透的护城河。这可能涉及网络效应、专门的硬件要求、监管优势或人类和机器智能的独特组合。
防御姿态：哪些加密货币项目可能经受住风暴？
并非所有加密货币项目都同样脆弱。根据高盛的分析，某些特征可能提供相对的韧性：
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嵌入式垂直解决方案：深度集成到特定行业工作流程中的项目——如供应链管理或医疗记录——可能面临较低的颠覆风险，因为转换成本和合规要求。
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专有数据网络：聚合独特、难以复制的数据集的区块链生态系统可能在通用AI变得更加强大时仍保持价值。
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混合物理-数字模型：连接物理和数字世界的项目——如集成了IoT的区块链或代币化的实物资产——可能受益于有形的价值锚点。
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治理和协调机制：促进AI难以轻易替代的复杂人类协调的项目——如具有细微决策要求去中心化自治组织。
稳定之路：何时才会停止失血？
高盛的历史分析提供了一个清醒的教训：报纸股票直到盈利预期稳定下来才找到底部，而不是在估值变得有吸引力时。这表明加密货币市场可能不会触底，直到我们清楚AI将如何最终影响采用和货币化。
对于投资者来说，这可能需要耐心。当前的加密货币估值压缩可能会持续，直到我们看到：
- 明确的证据表明AI补充而非取代区块链功能
- 产生独立于代币投机的收入可持续商业模式
- 建立区块链在AI驱动经济中角色的监管清晰度
- 无论技术替代品如何，都能自我强化的网络效应
结论：加密货币市场的叙事转变
高盛的”报纸时刻”警告不仅仅是一次传统的市场预测——它是对数字资产论点的根本性挑战。随着AI能力的提升，加密货币项目必须回答一个关键问题：我们正在构建将被AI增强的技术，还是仅仅被AI取代的技术？
未来几个月可能会区分能够在AI主导的世界中阐明其独特价值的项目与面临生存威胁的项目。对于经验丰富的加密货币投资者来说，这可能是自2018年熊市以来最重要的叙事转变——这将决定哪些项目能在下一次技术革命中生存和发展。
问题不再是加密货币能否从AI中受益，而是加密货币能否将自己确立为AI驱动未来的不可或缺的补充或保障。